La buona notizia è che l’inflazione sta iniziando a scendere. La cattiva è che il calo non è al momento sufficiente perché le banche centrali possano dichiarare vinta la lotta ai prezzi. Il commento a cura degli esperti di Eurizon Asset Management

L’andamento (negativo) dei mercati nel corso di quest’anno può essere spiegato da un’unica variabile, la fiammata dell’inflazione, vero cigno nero per gli investitori che si devono confrontare con tassi in rialzo e Borse in calo.

In ottica prospettica, la buona notizia è che l’inflazione sta iniziando a scendere. La cattiva notizia è che il calo non è per ora sufficiente affinché le Banche Centrali possano dichiarare vinta la lotta ai prezzi.

Almeno due delle tre componenti dell’inflazione sono in calo. Stanno rientrando i cosiddetti colli di bottiglia formatisi nelle riaperture post-Covid: lo si vede dai prezzi dei trasporti dei commerci internazionali in calo, anche se tutt’ora superiori ai livelli pre-Covid.

Sta rientrando l’inflazione da materie prime: i prezzi dei metalli industriali sono in calo addirittura da marzo. Il petrolio è sceso sotto gli 80 dollari / barile, dopo aver sfiorato i 115 dollari a giugno. E sta scendendo anche il prezzo del gas naturale che ha spinto l’inflazione in Europa.

Sono però ancora al lavoro gli effetti di «secondo ordine» per cui i settori che hanno subito aumenti di prezzo li scaricano sui settori a valle, alimentando l’inflazione core.

È il motivo per cui, anche nelle riunioni di settembre, Fed e BCE non solo hanno alzato i tassi di 75 punti base, ma hanno confermato l’intenzione di procedere in questa direzione per i prossimi mesi.

Al momento i futures sui tassi a breve prezzano Fed Funds tra il 4,5% e il 5% entro la primavera 2023 e poi in calo di 100 punti base per contenere il rallentamento economico, una volta che l’inflazione sarà domata. Per la BCE il punto di arrivo è prezzato sopra il 3%.

Sono livelli dei tassi a breve che le curve obbligazionarie già scontano sulle scadenze medie e lunghe. Negli USA il tasso a 2 anni è salito al 4,3%, prossimo al livello prezzato come arrivo dei Fed Funds. Il 10 anni è salito al 3,8% e, con curva invertita, inizia a scontare il fatto che probabilmente la manovra restrittiva non solo domerà l’inflazione, ma frenerà anche la crescita.

Nella conformazione attuale, la curva USA risulta avere raggiunto il massimo grado di inversione (il tasso a 10 anni è 50 punti base sotto quello a 2 anni) dai primi anni ‘80. Al momento i movimenti di rialzo del tasso a 2 anni hanno avuto la forza di trascinare in alto anche quello a 10 anni. Ma se dovessero arrivare dati macro deboli, la curva si potrebbe invertire ulteriormente (attraverso una discesa del tasso a 10 anni). Mentre con dati di inflazione sotto le attese, la curva smetterebbe di invertirsi, spostandosi però tutta verso il basso.

Considerazioni simili, valgono per la curva Euro, che appare piatta dai 2 anni in poi al 3%, livello di arrivo previsto per i tassi BCE.

Per quanto riguarda le Borse, la discesa di quest’anno non è avvenuta per cause interne ai mercati azionari. Gli utili prodotti dalle imprese, infatti, hanno continuato a crescere. E il loro rendimento è salito in linea con i tassi obbligazionari. La volatilità delle azioni è stata storicamente bassa rispetto al calo subito dalle quotazioni.

Tutti questi elementi avvalorano il fatto che la debolezza delle Borse sia stata interamente importata dal riprezzamento dei mercati obbligazionari, a loro volta, destabilizzati dall’inflazione.

La stabilizzazione dei tassi obbligazionari è quindi essenziale per le azioni. Se a frenare il rialzo dei tassi sarà la discesa dell’inflazione, il recupero delle Borse potrà essere immediato e rapido. Se invece il rialzo dei tassi sarà interrotto da un brusco calo dell’attività economica, il recupero delle azioni potrebbe essere ritardato, in attesa di verificare l’impatto sugli utili.

Anche in questo caso, però, è rassicurante constatare come gli analisti abbiano già iniziato a rivedere le loro attese, di fatto anticipando il possibile rallentamento macro.