I rendimenti dei mercati sviluppati sono stati generalmente legati all’andamento dei prezzi del petrolio dall’inizio della guerra. Ma la correlazione no vale per i JGB. Afonso Borges, Fixed Income Research, Julius Baer

Tuttavia, i titoli di Stato giapponesi (JGB) hanno reagito in modo più particolare, nel senso che il tratto lungo della curva è stato più sensibile al petrolio rispetto ad altre parti della curva stessa. Questo è stato evidenziato dal fatto che il 15 maggio i rendimenti dei JGB a 30 anni hanno superato il 4% per la prima volta dalla loro introduzione, avvenuta 27 anni fa. Riteniamo che il contagio verso altri mercati sarà limitato, analogamente a quanto accaduto all’inizio dell’anno.

Abbiamo discusso di come i rendimenti dei titoli di Stato nei mercati sviluppati siano stati ben spiegati dai prezzi del petrolio dall’inizio della guerra. Questa affermazione richiede due importanti precisazioni. La prima è che non tutti i mercati hanno reagito allo stesso modo ai movimenti dei prezzi del petrolio. Come abbiamo osservato all’inizio della settimana, i rendimenti dei gilt britannici sono aumentati maggiormente a ogni rialzo dei prezzi del petrolio.

I titoli di Stato statunitensi ed europei core hanno generalmente reagito con un’intensità simile, pari a circa la metà di quella del Regno Unito. Inoltre, i titoli giapponesi  sono stati di gran lunga i meno sensibili ai prezzi del petrolio.

La seconda precisazione è che differenti punti della curva sono stati più o meno legati all’andamento del petrolio. Nel complesso, i rendimenti a breve termine sono stati maggiormente influenzati, mentre quelli a lungo termine lo sono stati meno. La logica implicita è che i mercati scontano risposte aggressive delle banche centrali nel breve termine (calo dei rendimenti a breve termine), mentre contemporaneamente incorporano l’idea che tali aumenti finiranno per rallentare la crescita e riportare l’inflazione sotto controllo (rendimenti a lungo termine stabili/meno reattivi).

Questo vale per tutti i mercati, con la notevole eccezione del Giappone. In altre parole, ogni volta che i prezzi del petrolio salgono, i rendimenti nei mercati sviluppati aumentano e le curve si appiattiscono, tranne che in Giappone, dove i rendimenti salgono ma la curva si irripidisce.

Cosa spiega questa dicotomia?

Alla base vi è il fatto che i mercati non credono che la Bank of Japan reagirà agli aumenti dei prezzi dell’energia con la stessa forza delle altre banche centrali dei mercati sviluppati. Pertanto, ogni volta che i prezzi del petrolio aumentano, i mercati si trovano a dover incorporare una combinazione di: i) tolleranza verso un’inflazione più elevata nel tempo e ii) aspettative di tassi ufficiali più elevati in futuro, entrambi fattori negativi per i titoli a lunga scadenza.

A peggiorare ulteriormente la situazione, il persistente indebolimento dello yen, nonostante i tentativi delle autorità di contrastare tale tendenza, fa aumentare ulteriormente i costi delle importazioni, alimentando questa dinamica. In definitiva, gli investitori dovrebbero prestare attenzione a questi sviluppi anche se non detengono direttamente JGB, perché ampi movimenti in una curva governativa di un mercato sviluppato hanno generalmente conseguenze anche in altri mercati. Tuttavia, traiamo un certo conforto dal limitato impatto che la vendita massiccia di JGB all’inizio dell’anno ha avuto sulle altre curve governative dei mercati sviluppati.