A colloquio con Raphaël Gallardo, chief economist di Carmignac

UNA CRESCITA GUIDATA DALL’AI

La guerra in Iran continua, nonostante i reiterati annunci di una prossima conclusione da parte del presidente degli Stati Uniti, rivelatisi poi fallaci. I mercati sino a oggi si sono comportati come se il conflitto in corso sia solo temporaneo e in questo senso si può spiegare la relativa resilienza delle obbligazioni e delle azioni.

I POTENZIALI CONTRACCOLPI DELLA GUERRA

Secondo Raphaël Gallardo, chief economist di Carmignac: “L’economia globale ha avuto la fortuna di entrare in questa guerra con scorte a livelli record (8,4 miliardi di barili). Tuttavia, lo shock dell’offerta (-14 milioni di barili al giorno) sta determinando il ritmo di riduzione delle scorte più rapido mai registrato (6-8 milioni di barili al giorno)” Di conseguenza, poiché l’adeguamento alla situazione è avvenuto attraverso l’utilizzo della materia prima stoccata, piuttosto che per mezzo dell’aumento dei prezzi (per diminuire la domanda), le scorte globali potrebbero avvicinarsi al livello di stress operativo (7,6 miliardi di barili) entro la fine del mese se lo Stretto di Hormuz rimanesse chiuso.

IL RUOLO DELL’AI NELLA CRESCITA AMERICANA

Tuttavia, in uno scenario in cui i rischi geopolitici e il ritorno dell’inflazione creano incertezza, gli investimenti nell’intelligenza artificiale stanno sostenendo la crescita. Carmignac ha calcolato che, negli ultimi due trimestri, il capex in Ai ha contribuito per l’87% all’aumento del Pil americano. C’è però l’altra faccia della medaglia: lo sviluppo di questa tecnologia e il deficit di bilancio stanno soffocando gli investimenti nel settore immobiliare e in quelli non It. Il disavanzo fiscale al 6% e una manciata di aziende di unico settore che spende il 3% del Pil creano, secondo l’economista, pressione sui tassi reali producendo una riduzione degli investimenti e dei consumi nel settore privato (il cosiddetto effetto crowding out). Chi spende maggiormente sono gli hyperscaler e il governo federale (oltre ai super- Political Action Committee per le primarie), mentre i consumatori hanno fatto registrare un rallentamento attestandosi all’1,3% su base annua negli ultimi sei mesi. Sia la fiducia dei consumatori, sia la quota di lavoro sul Pil sono ai minimi storici negli Usa.

EFFETTO RICCHEZZA

Ciò che è curioso, è il saggio di risparmio delle famiglie americane sceso ai minimi dal 2007, probabilmente grazie mercati finanziari. Carmignac stima che l’effetto ricchezza derivante dai titoli azionari dovrebbe stimolare i consumi americani dello 0,8%, sebbene quest’ultimo sia in parte neutralizzato dalla stagnazione del settore immobiliare. In aggiunta, le banche continuano ad allentare i criteri di concessione dei prestiti al consumo, il che dovrebbe favorire la spesa per consumi dei redditi più bassi. Tuttavia, per Gallardo il problema dell’economia americana è che, benché sia resiliente, la crescita è diventata molto più sensibile a shock negativi provocati dall’incremento dei tassi reali visto che, di fatto, dipende molto da un singolo settore che è diventato ad altissima intensità di capitale.

In questo contesto, un ruolo importante viene attribuito all’azione della Fed. A differenza del consenso, Carmignac ritiene che la politica monetaria americana non sia restrittiva: il Pil nominale sale del 6% e i tassi sono nella fascia 3,5% -3,75%. Inoltre, commenta Gallardo, gli effetti dello shock di Hormuz si stanno propagando in tutto il settore manifatturiero e” la Fed è già in ritardo rispetto all’andamento del mercato, con i nostri modelli che indicano il 4,25% come tasso dei Fed fund appropriato” A questo punto, conclude l’economista: “La decisione è nelle mani nel nuovo presidente Kevin Warsh: deciderà di accontentare Donald Trump o i bond vigilantes?”.

CINA, NULLA DI NUOVO

L’economia cinese, invece, continua a essere guidata dalle esportazioni, mentre la domanda domestica rimane in recessione. Per l’economista di Carmignac la priorità per Xi Jinping rimane l’«economia della guerra tecnologica», in cui il settore privato sovvenziona quello tecnologico attraverso la repressione finanziaria (controlli sui capitali, allocazione del credito) e deficit fiscali colossali (sovvenzioni industriali, rimborsi sulle esportazioni). Il risultato è un consumo stagnante e una «giapponesizzazione» del sistema bancario. A differenza degli Stati Uniti, il rialzo dei titoli tecnologici non è in grado di generare lo stesso “wealth effect” e di compensare l’effetto deflazionistico della continua contrazione del settore immobiliare. Le attese sono che ci sia qualche forma di stimolo all’attività economica, ma per il momento ciò che emerge è un inasprimento della politica fiscale, soprattutto da parte dei governi locali.

BCE, PRONTA AD ALZARE I TASSI

Per Gallardo, infine, “la Bce ha una corretta comprensione dello shock energetico e per questa ragione vorrebbe fermarne il meccanismo di trasmissione ai consumatori”. L’aumento dei prezzi dell’energia, i crescenti effetti indiretti e le elevate aspettative di inflazione dei consumatori mantengono la Bce sulla strada degli aumenti dei tassi. La situazione attuale non è quella del 2022: il legame tra profitti e occupazione è oggi molto meno forte rispetto al 2022 e l’allentamento del mercato del lavoro comporta un indebolimento del potere contrattuale dei dipendenti. Per questa ragione, la portata della stretta monetaria dovrebbe limitarsi a due aumenti dei tassi nel corso dell’estate.

CONCLUSIONI

Lo scenario delineato da Raphaël Gallardo vede una crescita resiliente, con l’intelligenza artificiale come il motore principale. Quest’ultima offre sicuramente un’opportunità per l’investitore che deve, però, debitamente considerare i rischi geopolitici in corso (guerra fredda tra Usa e Cina e conflitto nel Golfo) e la credibilità della politica monetaria e fiscale. Tutto ciò senza dimenticare che la realizzazione dell’AI potrebbe produrre un aumento del costo del capitale con le conseguenze che da ciò possono derivare per gli investitori.