Negli ultimi mesi, l’economia è stata influenzata principalmente da tre fattori: l’aumento dei prezzi dell’energia, i generosi rimborsi fiscali e il persistente boom degli investimenti legati all’intelligenza artificiale. Raphael Olszyna-Marzys, International Economist di J. Safra Sarasin

L’elemento più sorprendente è stato la resilienza dei consumi delle famiglie, nonostante il forte aumento dei costi energetici e la compressione del reddito reale da lavoro. I rimborsi fiscali sembrano aver finora più che compensato l’incremento delle bollette energetiche sostenute dalle famiglie. Tale sostegno, tuttavia, potrebbe non durare se i prezzi del petrolio e dei prodotti raffinati dovessero rimanere su livelli elevati. I ripetuti tentativi di Donald Trump di raggiungere un accordo con l’Iran sullo Stretto di Hormuz suggeriscono che la Casa Bianca sia consapevole dei limiti dei rimborsi fiscali come strumento per proteggere i consumatori da un aumento permanente dei costi dell’energia.

Il boom degli investimenti legati all’intelligenza artificiale sta diventando un fattore trainante sempre più importante della domanda interna nominale. Gli investimenti fissi connessi alla tecnologia rappresentano soltanto circa il 6% della domanda finale privata, eppure hanno contribuito per 1,3 punti percentuali al tasso di crescita annualizzato del 7,4% registrato dall’economia nella prima metà dell’anno. Per un’economia il cui tasso di crescita potenziale si aggira intorno al 2%, un ritmo di espansione della domanda di questa entità appare difficilmente conciliabile con un obiettivo di inflazione del 2%.

Gli effetti sono stati più evidenti in alcuni segmenti della filiera dell’intelligenza artificiale, tra cui i chip di memoria e il software.

Tuttavia, la domanda sostenuta ha consentito anche alle imprese di gran parte dell’economia di aumentare i prezzi e ampliare i margini di profitto, contribuendo a spiegare perché l’inflazione sia rimasta al di sopra dell’obiettivo per diversi anni e abbia recentemente iniziato nuovamente ad accelerare.

Finora, la spesa per le infrastrutture legate all’intelligenza artificiale si è dimostrata sorprendentemente poco sensibile all’aumento dei tassi di interesse. Anzi, fino a poco tempo fa, i grandi operatori del cloud (hyperscaler) finanziavano in larga misura gli investimenti attraverso i propri flussi di cassa interni. Questo non è più vero. Il flusso di cassa libero (free cash flow) è diventato negativo e il ricorso a finanziamenti esterni è diventato sempre più importante. Sebbene gli investitori stiano esaminando attentamente se queste aziende saranno in grado di generare in futuro rendimenti adeguati sul capitale investito, vi sono pochi segnali che indichino un’imminente riduzione significativa della spesa in conto capitale

Se gli investimenti nell’intelligenza artificiale dovessero rimanere così resilienti, la Federal Reserve potrebbe alla fine avere ben poche alternative se non quella di frenare il resto dell’economia.

La maggior parte delle specificazioni della regola di Taylor indica già un tasso di riferimento superiore al 4%. La Fed non segue tali regole in modo meccanico, soprattutto quando l’inflazione è stata spinta verso l’alto da shock dal lato dell’offerta. Tuttavia, storicamente il tasso sui federal funds tende nel tempo a convergere verso questi livelli suggeriti dai modelli. Dove lascia questo i responsabili della politica monetaria? Tre presidenti di banche regionali della Federal Reserve hanno espresso dissenso nella riunione di luglio, votando a favore di un aumento dei tassi. Dagli anni Settanta, soltanto Arthur Burns ha dovuto affrontare un livello di dissenso paragonabile in una fase così iniziale della propria presidenza della Fed. Storicamente, gruppi di dissensi all’interno del Comitato hanno spesso segnato l’inizio di uno spostamento del baricentro delle posizioni verso una nuova direzione. Anche diversi membri del Board of Governors hanno indicato che sosterrebbero un ulteriore inasprimento della politica monetaria qualora l’inflazione non dovesse moderarsi.