L’incremento dei tassi d’interesse, a livello globale, sta facendo emergere delle preoccupazioni tra gli investitori, che cominciano a porsi delle domande sulla sostenibilità dei corsi conosciuti negli ultimi anni dalle borse. Quale sia il livello di rendimento dei bond che possa far crollare il mercato azionario è la domanda che, in questo periodo, Jim Caron, cio portfolio solutions group di Morgan Stanley Investment Management, si sente rivolgere più frequentemente.

PIL NOMINALE ELEVATO

Anziché ipotizzare una serie di livelli cui un simile evento possa accadere, il cio suggerisce di contestualizzare la situazione contingente e riconoscere “la fase di elevata crescita nominale”, che ha raggiunto il 6,5% negli Usa, e chiedersi quali siano le ricadute di quest’ultima sui prezzi degli attivi. “La crescita nominale” sostiene Caron, “rappresenta un altrettanto elevata generazione di flussi di cassa che, in ambito azionario, si traduce in utili delle imprese più alti, come si è visto quest’anno, durante i quali si è assistito a revisioni al rialzo nel primo e secondo trimestre”.

SOVRAPPESO USA E GIAPPONE

Anche il terzo trimestre si annuncia come robusto e potrebbe addirittura riportare crescita dell’Eps del 30%. Caron sostiene che: “Dal punto di vista di un’asset allocation, se si è d’accordo sul fatto che gli utili siano il fattore guida delle performance delle azioni e delle loro valutazioni, allora l’equity è l’asset class da sovrappesare. Se poi ci si chiede dove sia la maggiore generazione dei profitti, ecco che il sovrappeso Stati Uniti diventa la scelta più coerente. Ne consegue che, all’interno di un portafoglio globale, questi ultimi risultino il Paese che beneficerà maggiormente dell’elevata crescita nominale del Pil, insieme al Giappone, dove è presente una dinamica molto simile a quella americana.

L’unica differenza tra Tokyo e Washington è la politica monetaria: la Boj ha iniziato ad alzare prima della Fed il costo del denaro, ma in entrambi i casi si è dinnanzi a una fase di aggiustamento dei tassi d’interesse”. La decisione di privilegiare i paesi con crescita nominale e utili elevati porta, necessariamente, a sottopesare le aree geografiche dove questi sviluppi sono meno accentuati, tra cui l’Europa.

UN MERCATO AZIONARIO MENO ALLARGATO

All’interno di un’esposizione al mercato azionario che vede ancora una volta gli Stati Uniti, il Giappone e alcuni paesi emergenti come le regioni più favorite, Morgan Stanley Investment Management si attende un’inversione della tendenza che ha portato a un allargamento della base su cui è avvenuto il rialzo degli ultimi mesi.

Per Caron, infatti, le elezioni di medio termine negli Usa, con la possibilità che i repubblicani perdano almeno una delle due camere, dovrebbe porre fine a ulteriori politiche fiscali espansive, diminuzione della pressione fiscale, deregolamentazione che hanno fortemente caratterizzato i primi due anni della presidenza Trump e che sono già state scontate dal mercato.

Ciò dovrebbe provocare un ulteriore restringimento del numero di titoli che guideranno l’indice al rialzo, grandi capitalizzazioni legate al tema dell’intelligenza artificiale, “come di fatto sta già avvenendo. Questo è il modo in cui il mercato sta prezzando le elezioni di novembre e anche la nostra strategia è cambiata in questa direzione”, commenta il cio.

OBBLIGAZIONI, UN AGGIUSTAMENTO DOVUTO

Dopo anni di tassi particolarmente bassi, è logico che i recenti rialzi possano generare dei timori: “Probabilmente ci sono molti operatori sul mercato che non hanno mai visto tassi così elevati come gli attuali” ma, ricorda Caron “i rendimenti obbligazionari, storicamente, soprattutto le scadenze decennali, tendono a collocarsi sopra la crescita nominale.

Ciò non significa che ci attendiamo un livello del 6,5% per i Treasury Us a 10 anni, ma se il Pil nominale è molto elevato, è naturale che i tassi si adeguino di conseguenza, alla ricerca di un equilibrio in un quadro di crescita forte. Ne consegue che valori del 5%-5,2 5% per il Ust10 non siano necessariamente così alti da rallentare o invertire la traiettoria dell’attività economica o l’espansione del mercato azionario. Il mercato del reddito fisso ha sofferto, ma non è in una situazione critica”.

Anche in merito alle crescenti emissioni obbligazionarie da parte degli hyperscaler, il cio non nutre particolari timori, perché se è vero che queste ultime possono creare pressioni sui tassi, le buone condizioni di bilancio degli emittenti è tale da potere sostenere un aumento della leva, che è comunque a 1,4 rispetto alla maggioranza dell’indice investment grade a 2.0.

RIFLESSIONI SU ALCUNI RISCHI

Il profilo creditizio degli hyperscaler non preoccupa, ma il rischio di concentrazione nei portafogli viene riconosciuto da Caron, che tuttavia sostiene non si possa come investitori esimersi dal partecipare a ciò che avviene sui mercati, soprattutto là dove gli utili sono generati. Diventa tuttavia fondamentale fare hedging attraverso la diversificazione. L’aumento del costo del denaro da parte della Fed, che potrebbe portare i Fed Funds al 4,5%, è già prezzato dal mercato, mentre l’inflazione, troppo elevata, sta scendendo e facendo progressi in questa direzione, anche se lentamente.

L’asset manager è, in linea di massima, molto positivo. All’interno della componente obbligazionaria la duration è in sottopeso e i titoli di credito con rendimenti elevati in sovrappeso. La volontà è di mantenere una minore sensibilità ai tassi d’interesse, anche nel mercato azionario, dove il cio sostiene che i fattori strutturali secolari favorevoli per indici più elevati siano ancora intatti.