La view d’investimento di Eurizon

Proviamo a guardare il 2025 con gli occhi del consenso, ovvero i numeri di previsione attualmente espressi, in media, dagli economisti, dagli analisti finanziari e dalle aspettative implicite nei prezzi di mercato.

Fotografare il consenso non va interpretato come un esercizio esatto di previsione. Ma è un’attività utile per segnare il punto di partenza da cui evolverà la realtà. In termini macro, il 2025 è visto come un anno di prosecuzione del ciclo economico globale.

La crescita dell’Eurozona dovrebbe attestarsi all’1,2%, in miglioramento dallo 0,8% con cui si dovrebbe chiudere il saldo del 2024. Per gli USA le stime di crescita 2024 sono al momento attestate all’1,9%, in rallentamento rispetto al 2,7% del 2024.

Le attese di graduale accelerazione dell’Eurozona sono probabilmente legate all’aumento di reddito disponibile, grazie all’inflazione scesa al 2%, e al conseguente aumento dei consumi. Più difficile capire perché dovrebbero rallentare gli USA, soprattutto se l’amministrazione Trump sosterrà le imprese.

Per quanto riguarda l’inflazione, il 2025 è atteso confermare una condizione di stabilità dei prezzi, dopo la fiammata del 2022.

In Eurozona l’inflazione media del 2024 è assestata al 2,4%, ma la tendenza durante l’anno è stata in calo, quindi l’inflazione puntuale è attesa chiudere al 2%. Il consenso parte da questo valore per esprimere le previsioni relative al 2025, ma anche quelle del 2026, che si situano esattamente al 2,0%.

Per quanto riguarda l’inflazione core, che nel 2024 ha segnato un valore medio del 2,8%, nel 2025 è prevista al 2,2%, di fatto completando il ritorno all’obiettivo della BCE.

Negli USA il ritorno al livello pre-Covid non è del tutto completato. L’inflazione media del 2024 è al 2,9%, ma la velocità di uscita dall’anno è al 2,6% (dato di ottobre).

Per il 2025 il consenso prevede una media del 2,3%. L’inflazione core, nella misura preferita dalla Fed, ha segnato un 2,7% medio nel 2024 ed è prevista al 2,2% nel 2025.

Sono attese, sia per l’Eurozona sia per gli USA, che prefigurano il raggiungimento dei livelli obiettivi delle Banche Centrali. Ipotesi condivisa dall’inflazione implicita nei titoli inflation linked che, già da tempo, stimano l’inflazione media dei prossimi anni poco sopra il 2% per gli USA e poco sotto il 2% per l’Eurozona.

Il 2025 si presenta come un anno di ribassi dei tassi delle Banche Centrali, sebbene a velocità diversa. Per quanto riguarda la BCE il mercato vede tassi in calo dal 3,25% attuale (tasso sui depositi) all’1,7% nell’estate 2025. Un totale di 150 punti base di ribasso, sei tagli da 25 ciascuno, uno a ogni riunione, compresa quella del prossimo 12 dicembre.

Per la Fed la vittoria di Trump, con l’attesa di interventi in senso espansivo sulla politica fiscale, ha ridotto, ma non annullato, le attese di ribasso dei tassi. Le aspettative sono ora per tassi che scendono dal 4,5% attuale al 3,8% a fine 2025, con tre tagli nel periodo, a fronte dei sette prezzati prima del voto.

Se paragoniamo le attese di politica monetaria con quelle di inflazione, vediamo che per la BCE scendere all’1,7% vorrebbe dire portare i tassi poco sotto l’inflazione, rendendo la politica monetaria moderatamente espansiva, ipotesi plausibile data la bassa crescita dell’area.

Per la Fed, al contrario, far scendere i tassi al 3,8% vorrebbe dire tenerli sopra l’inflazione, ovvero mantenere un certo grado di restrizione monetaria. Anche in questo caso sarebbe una condotta appropriata data la forza dell’economia USA.

Per quanto riguarda i mercati obbligazionari è possibile guardare al futuro grazie ai tassi forward, che indicano i tassi futuri impliciti nell’attuale forma delle curve.

La curva dell’area Euro, con i tassi a breve al 3% e quelli a lunga scadenza (10 anni) al 2,3%, implica una curva futura tra un anno inclinata positivamente, con tassi a breve in calo, a seguito delle decisioni della BCE, e tassi a lunga scadenza poco mossi rispetto i livelli attuali.

Movimenti ancora più contenuti per la curva USA. I tassi a breve e media scadenza scendono, ma in modo marginale, seguendo le mosse della Fed. Tassi a lunga fermi in zona 4,4%.

Sono indicazioni perfettamente allineate alle attese che abbiamo visto su crescita economica, inflazione e gestione della politica monetaria. Il fatto che i tassi a breve siano visti, tra un anno, più bassi rispetto a oggi, riflette le aspettative implicite nei tassi di BCE e Fed.

Il fatto, invece, che le parti lunghe delle curve non si muovano riflette aspettative di un ciclo economico che prosegue.

Sono attese che permetterebbero agli investitori di incassare il flusso cedolare offerto dai mercati obbligazionari e di realizzare guadagni in conto capitale, in caso di inatteso rallentamento del ciclo macro (polizza assicurativa anti recessione)

Per i mercati azionari l’andamento futuro degli indici dipende dall’evoluzione combinata di utili e multipli (PE). Mentre non vi sono attese di consenso sui PE, gli analisti producono stime sui profitti per gli anni a venire.

In Eurozona, per l’indice Eurostoxx, gli utili sono previsti in crescita dell’8,5% nel 2025 e del 10,8% nel 2026. In USA, per l’indice S&P 500, le attese sono +14,1% e +13,1% per i prossimi due anni. Sono stime che, per quanto riguarda gli USA, riflettono le attese di interventi fiscali a sostegno delle imprese e il solito importante contributo dei profitti del settore tecnologico.

Per l’Europa, i tassi di crescita sono inferiori a quelli USA, in linea con attese di crescita economica e di inflazione più contenute.

Tanto per gli USA quanto per l’Europa appaiono attese piuttosto ottimistiche, con rischi di sorprese più verso il basso che verso l’alto.

La crescita degli utili non può essere considerata una proxy del rendimento atteso per i mercati sottostanti, perché va combinata con la variazione dei PE, già in forte espansione per gli USA quest’anno, mentre risulta molto meno in Eurozona.