Investire a livello globale, nell’attuale fase di mercato, non è certo semplice con l’inflazione, da un lato, e il rischio recessione, dall’altro. Qual è il suo approccio?
«Il contesto di mercato attuale vede, in effetti, due fattori di incertezza: inflazione e recessione. Il nostro approccio, però, è tale da non richiedere un monitoraggio delle decisioni di politica monetaria o di quantificare una possibile prossima recessione per determinare le nostre scelte di investimento. Sembra che si possa materializzare un rallentamento economico, la cui profondità rischia di avere un impatto sul Pil, ma che è molto difficile da determinare: potrebbe essere una recessione tecnica o una contrazione dell’attività economica molto più severa. Nello svolgere la nostra attività, preferiamo concentrarci su aziende quality-growth che, proprio per questa loro caratteristica, dovrebbero continuare a produrre utili nella maggior parte delle condizioni di mercato. Sono società con bilanci solidi, bassa leva finanziaria, una stewardship e una governance eccellenti, forte leadership di mercato e margini elevati; sono in grado non solo di superare le fasi più difficili che si possono presentare, ma di uscirne rafforzate. Hanno la capacità di raggiungere un simile risultato perché possono fare affidamento su talenti e competenze e hanno continuato a investire in innovazione. Lo si è visto durante la Global financial crisis, durante la quale, per citare un esempio, un’impresa come Experian, multinazionale che si occupa prevalentemente di aggregazione e analisi di informazioni creditizie, pur avendo registrato per un paio di trimestri un calo del fatturato, ha concluso l’anno con un risultato positivo: una prova di resilienza proprio durante la crisi del credito. Da allora la società ha ulteriormente diversificato il proprio modello di business e si è rafforzata, non solo ampliando la presenza geografica, ma anche sviluppando nuovi canali di attività in diversi settori. Quindi, anche nel caso di una recessione, una società quality-growth, per quanto possa subire le pressioni ribassiste che si manifestano sul mercato, ha le potenzialità per superare la fase di criticità e uscirne irrobustita».
Questa grande attenzione alla crescita e alla qualità nella scelta dei singoli titoli emerge dal portafoglio?
«Se si esaminano alcuni indicatori del fondo Comgest Growth Global e si raffrontano con quelli dell’indice di riferimento, Msci Ac World-Net return, emergono in modo netto le differenze: il margine operativo medio è il 21,4% vs il 15,7%, per i prossimi 12 mesi il Roe è il 19% vs contro il 15%, il free cash flow margin è il 15% vs il 7,8% e c’è una situazione di net cash delle aziende vs net debt/equity del 30% (dati al 31 marzo 2023). Credo che, guardando a questi Kpi, appare chiara la forza della qualità espressa dalle società presenti in portafoglio. In sintesi, anche nel caso di una recessione, il fondo non ne sarà immune, ma rimarrà solido».
E per quanto riguarda l’inflazione?
«L’inflazione è per noi un elemento di preoccupazione. In media, le aziende possono alzare i prezzi uno o due volte, ma quelle che riescono a farlo in modo costante sono estremamente potenti. Nel nostro portafoglio, il 91% è composto da società che hanno una forte capacità di determinare i prezzi e di farlo grazie all’innovazione: li possono ritoccare verso l’alto facilmente per le dinamiche inflative, ma anche perché forti del loro posizionamento sul mercato. Si pensi a Microsoft, all’avanguardia nella rivoluzione dell’intelligenza artificiale generativa, grazie alla collaborazione con OpenAi, che ha alzato i prezzi su tutti i propri prodotti, ad Asml, che ha il 90% del mercato della litografia Euv e vende macchinari da oltre 200 milioni di dollari al pezzo. Poi ci sono imprese che riescono a farlo grazie all’innovazione, come Eli Lilly, leader nei farmaci per il diabete type 2, che distribuisce un nuovo farmaco anti-obesità chiamato Mounjaro, in grado di ridurre il peso dei pazienti obesi fino al 22%. Nella recente pubblicazione delle trimestrali, si è potuto rilevare che questo tipo di aziende non solo non ha deluso, ma ha riportato ottimi risultati, come nel caso di Lvmh, che per nove anni di fila è riuscita a incrementare del 9% composto all’anno il prezzo di vendita medio delle proprie borse».
Quindi, nessuna sorpresa, dal vostro punto di vista, dai recenti risultati aziendali?
«Ci sono state società che hanno disatteso le stime, ma non sono titoli che abbiamo in portafoglio. I risultati della nostra allocazione sono stati particolarmente forti, con società che hanno riportato una crescita degli utili e, per il momento, nessuna sorpresa negativa. L’unico caso di guidance più cauta per i prossimi due trimestri è stato Analog Devices, una multinazionale americana di semiconduttori, specializzata nella conversione dei dati, nell’elaborazione dei segnali e nella tecnologia di gestione dell’alimentazione. Tuttavia, riteniamo che le valutazioni rimangano molto interessanti e i fattori di crescita secolari dell’azienda continuino a essere validi».
Lo scenario di mercato è cambiato in modo repentino: si è passati dal quantitative easing al quantitative tightening. Il vostro approccio è in qualche misura mutato?
«È possibile che le nuove condizioni del credito possano avere un impatto sui consumatori e sulle imprese, ma il nostro processo ci porta a investire nelle aziende con il modello di business più robusto e solido. Di fronte a una recessione, anche l’andamento degli utili delle società in portafoglio conoscerà una flessione, è indubbio, ma pensiamo che sarà più contenuta rispetto alla media di mercato. Investiamo prima nella qualità e poi nella crescita e lo facciamo in modo disciplinato, guardando alle valutazioni, quindi non a qualsiasi prezzo. Operiamo prestando molta attenzione alla visibilità degli utili, con la possibilità di una forte potenzialità di espansione. Rispetto a cinque anni fa, qualcosa è cambiato: abbiamo aumentato ulteriormente la qualità del portafoglio in aggregato e le aspettative di crescita attesa, per investire nei migliori titoli possibile. Non si è trattato di una decisione strategica, ma di trovare il giusto equilibrio tra la qualità di ciò che si compra e il prezzo che si paga. Per questa ragione, abbiamo iniziato a prendere in considerazione diverse opportunità che si sono presentate, ad esempio, nei mercati emergenti e in Giappone, dove abbiamo investito in società quality growth con valutazioni particolarmente attraenti».
Ci sono alcuni trend sul mercato cui prestate particolare attenzione?
«Non siamo investitori tematici, ma c’è una serie di driver secolari presenti nei nostri fondi: obesità (Eli Lilly), cloud, automazione (Keyence), ambiente (Daikin), pagamenti digitali (Adyen), data (S&P Global), Ai (Microsoft, Asml, Tsmc) e gli abilitatori dell’intelligenza artificiale. Sempre per fare un esempio, in tema di ambiente e sostenibilità, nel fondo Comgest Growth Global, abbiamo investito in Linde, un’azienda dedicata alla produzione e distribuzione di gas dell’aria (ossigeno, azoto, argon) per applicazioni nei settori industriale, alimentare e medico. Linde trae grande beneficio dalle imprese che vogliono diventare più efficienti nell’utilizzo energetico, costruendo impianti a gas in prossimità del cliente e sviluppando nuove tecnologie come quelle per la cattura e il sequestro del carbonio e l’utilizzo dell’idrogeno come fonte rinnovabile alternativa. Inoltre, trae anche vantaggi che, sia la legislazione europea, sia quella americana, prevedono sotto forma di incentivi per proteggere, migliorare e conservare l’ambiente».
Come giudica le valutazioni del mercato?
«Il nostro non è un processo top down e, di conseguenza, non utilizziamo, come riferimento per le nostre scelte d’investimento, le valutazioni del mercato in generale. A questo proposito, l’unico commento che posso fare è che, negli Stati Uniti, dopo il sell-off della tecnologia, le valutazioni sembrano interessanti. Per il fondo Comgest Growth Global il P/E per i prossimi 12 mesi è 25 per una crescita degli Eps, nei cinque anni a venire, del 12,4%».
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