A cura della Strategy Unit di Pictet Asset Management

I mercati obbligazionari attraversano una fase delicata, stretti tra il rialzo dei rendimenti a lungo termine, l’incertezza sulla traiettoria della politica monetaria americana e il crescente peso del debito pubblico e privato. In questo contesto, la selettività diventa fondamentale per orientarsi tra rischi e opportunità.

Sebbene gli indicatori economici, le valutazioni e gli indicatori tecnici siano positivi per gli asset più rischiosi, la liquidità diminuisce. Il che potrebbe eventualmente frenare i mercati azionari. Il rischio principale è un inasprimento delle condizioni monetarie negli Stati Uniti. A nostro avviso, nel breve termine potrebbe essere necessario un aumento dei tassi d’interesse statunitensi al fine di contenere una corsa all’indebitamento di governo e aziende, che altrimenti alimenterebbe l’inflazione. Il prestito totale negli Stati Uniti si attesta attualmente al 16% del PIL, circa 4 punti percentuali al di sopra della media a lungo termine.

Reddito fisso e valute: ostacolati dall’incertezza politica

Di solito, nei mesi di luglio e agosto i mercati finanziari sono caratterizzati da volumi di negoziazione ridotti e volatilità. Anche quest’anno non fa eccezione: al centro della tempesta troviamo i titoli di Stato. I rendimenti dei Treasury a 30 anni sono progressivamente saliti ai livelli più alti dal 2008 in un contesto di dati economici migliori del previsto, nuove pressioni inflazionistiche, un’ondata di prestiti societari e imprevedibili cambiamenti di politica da parte delle autorità statunitensi. Sebbene questo movimento abbia migliorato le valutazioni dei titoli di Stato, restiamo neutrali sia sui Treasury che sul debito sovrano dell’eurozona.

Negli Stati Uniti, l’incertezza sulle prospettive di politica monetaria e fiscale tiene alto il premio a termine, ovvero l’extra-rendimento chiesto dagli investitori per detenere obbligazioni a più lunga scadenza. Il governo s’è mostrato poco propenso a ridurre il suo debito, appena salito al di sopra della soglia dei 40.000 miliardi di dollari. A rendere le cose più complicate, il recente abbandono di una forward guidance esplicita da parte della Federal Reserve renderà meno prevedibile la traiettoria dei tassi d’interesse.

L’offerta di debito del settore privato è aumentata in misura significativa, soprattutto, ma non esclusivamente, per finanziare la costruzione di infrastrutture per l’IA. Nvidia ha recentemente annunciato un accordo di per il finanziamento di infrastrutture IA del valore di circa 500 miliardi di dollari, ovvero l’1,5% del PIL statunitense. Secondo i nostri calcoli, questa corsa al capitale potrebbe spingere il prestito totale statunitense al 15-16% del PIL, livello vicino a quelli osservati nella fase di accumulo del debito che precedette la crisi finanziaria.

È possibile che la decisione del Dipartimento del Tesoro statunitense di raddoppiare l’entità dei buyback delle obbligazioni a più lunga scadenza contribuisca ad arginare movimenti disordinati dei rendimenti. Tuttavia, non affrontano lo squilibrio fiscale che ne è alla base. Il rischio più grave è il dominio fiscale, situazione in cui gli elevati costi di servizio del debito pubblico e i requisiti di finanziamento limitano la capacità della Federal Reserve di raggiungere il suo target di inflazione. In tal caso, è probabile che gli investitori richiedano una protezione ancora maggiore dall’inflazione e dal rischio politico.

Considerato il ruolo centrale del mercato dei Treasury USA, queste pressioni si riversano anche su altre obbligazioni del mondo sviluppato e ci portano a restare neutrali anche in questi Paesi. L’unica eccezione è rappresentata dai Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS), nei quali vediamo valore perché i rendimenti reali sono ora superiori alla crescita tendenziale: un punto di ingresso storicamente interessante per gli investitori. I TIPS offrono inoltre protezione diretta da un’inflazione inaspettatamente persistente e dai rischi della politica monetaria e fiscale.

Preferiamo inoltre le obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti, Cina esclusa. I fondamentali economici solidi, le condizioni commerciali favorevoli e la resilienza alle fluttuazioni dei prezzi del petrolio dovrebbero sostenere i Paesi emergenti e, per estensione, i loro titoli obbligazionari. Nel credito, manteniamo la ponderazione di riferimento, poiché gli spread rimangono ridotti e offrono poca compensazione per i rischi derivanti dalle dinamiche fiscali, dall’incertezza della politica monetaria e dall’inflazione.

In ambito valutario, la mossa a sorpresa del Dipartimento del Tesoro statunitense di aumentare i buyback obbligazionari suggerisce che i policymaker potrebbero dare priorità alla stabilizzazione della curva dei rendimenti rispetto ad un sostegno al dollaro.

Panoramica dei mercati globali: la volatilità torna protagonista

Per quanto riguarda il reddito fisso dei mercati sviluppati, i rendimenti delle obbligazioni a 10-30 anni sono gradualmente saliti in Francia, Germania, Giappone, Regno Unito e Stati Uniti. I rendimenti dei Treasury a 10 anni hanno raggiunto i massimi da gennaio 2025, mentre quelli delle obbligazioni a 30 anni hanno raggiunto il massimo degli ultimi nove anni. La vendita massiccia di obbligazioni riflette preoccupazioni più ampie su un potenziale conflitto di priorità politiche tra la Fed e il Dipartimento del Tesoro, oltre ai timori per un deterioramento delle finanze pubbliche statunitensi.

Il dollaro si è indebolito, perdendo circa lo 0,5% rispetto ad un paniere di valute ponderato per gli scambi, poiché gli investitori hanno iniziato a ridurre le posizioni lunghe sovraestese. Le sue perdite sono state più pronunciate rispetto alle valute dei mercati emergenti. Le obbligazioni locali dei mercati emergenti hanno sovraperformato grazie alla solidità degli scambi globali e alla resilienza delle economie nazionali. Anche le materie prime hanno tenuto bene, sostenendo il settore minerario e quello dei materiali.

Altrove, i mercati azionari sono saliti, incoraggiati dall’ottimismo dei report societari di Nvidia e Salesforce. Nel mese di agosto, il mercato statunitense (ricco di titoli tech) ha guadagnato quasi il 3%, l’S&P 500 ha stabilito un nuovo massimo e l’indice tecnologico Nasdaq ha registrato il mese più forte da maggio (+4%).

In sintesi, il quadro resta di cauta neutralità sul reddito fisso dei mercati sviluppati, con il debito pubblico e privato e l’incertezza sulla politica monetaria americana come principali fattori di rischio. Le occasioni più interessanti restano concentrate nei TIPS e nelle obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti, mentre gli attivi reali continuano ad offrire una copertura efficace in un contesto di crescente incertezza fiscale e politica.