Equity Usa: riteniamo che vi siano diverse differenze fondamentali tra l’attuale contesto e il 1999 che manterranno i mercati in crescita nel prossimo anno, il che potrebbe sorprendere molti. Jeff Schulze, Head of Economic and Market Strategy, ClearBridge Investments, Gruppo Franklin Templeton

Il grande paradosso del mercato

Un confronto completo tra il contesto attuale e l’ultima fase della bolla dot-com mostra più differenze che somiglianze. Sebbene le valutazioni siano elevate, riteniamo che le azioni “cresceranno fino a giustificare i multipli” nel 2026 grazie a solidi utili alimentati dalla continua forza degli investimenti in AI, oltre che da stimoli fiscali e monetari.

Ulteriori rialzi potrebbero derivare da deregolamentazione, guadagni di produttività legati all’AI e ulteriore moderazione dei costi del lavoro, quest’ultima potrebbe anche aprire la strada a ulteriori allentamenti da parte della Fed. Sebbene l’AI possa in parte sconvolgere i mercati del lavoro, riteniamo che l’impatto sarà più simile alla “ripresa senza occupazione” che seguì la bolla dot-com, con una crescita debole dei posti di lavoro (50.000-75.000 al mese) piuttosto che una recessione. Inoltre, l’AI dovrebbe contribuire a un contesto disinflazionistico, favorevole agli asset finanziari.

Anche se a volte può sembrare che i mercati stiano “festeggiando come se fosse il 1999”, crediamo che la fase di correzione che seguirà quella di euroforia (come nel 2000-2003) sia ancora lontana. A questo proposito, ricordiamo una citazione del famoso investitore William O’Neil: “È uno dei grandi paradossi del mercato azionario che un titolo già molto caro di solito tenda a salire ancora e che un titolo molto economico tenda a scendere ancora”. Sebbene la bolla dot-com presenti alcune analogie con il presente, è importante considerare anche i rischi di restare ai margini durante periodi di grandi cambiamenti tecnologici. Per questo motivo, rimaniamo acquirenti sui ribassi qualora si presentassero nei prossimi mesi.

1999 vs. 2025: Differenze economiche

La prima differenza fondamentale è che l’economia statunitense è pronta a beneficiare sia di stimoli fiscali che monetari nel 2026, una combinazione potente che di solito si osserva solo in uscita dalle recessioni. L’impulso netto derivante dal One Big Beautiful Bill (OBBB) dovrebbe fornire circa l’1% del PIL quest’anno, con rimborsi fiscali potenziati che offriranno sostegno alle famiglie a basso e medio reddito.

I rimborsi fiscali vengono generalmente spesi piuttosto che risparmiati, il che suggerisce che gran parte di questa liquidità tornerà rapidamente nell’economia

Un’altra tendenza del 2025 che probabilmente continuerà nel nuovo anno è la rapida crescita degli investimenti in capitale (capex) legati all’AI, mentre prosegue la costruzione delle infrastrutture AI. Nonostante i timori che il capex AI abbia raggiunto livelli da bolla, gli attuali volumi di spesa sono ben al di sotto del picco registrato durante i precedenti cicli tecnologici innovativi negli Stati Uniti, in percentuale sul PIL. Ad esempio, oggi gli investimenti in AI rappresentano circa l’1% dell’economia statunitense, rispetto al 3% durante la bolla tecnologica/telecomunicazioni della fine degli anni ’90. Se la storia dovesse ripetersi, il capex AI potrebbe sorprendere al rialzo nei prossimi anni, fornendo un sostegno continuo sia all’economia che ai mercati.

1999 vs. 2025: Differenze di mercato

La fonte di finanziamento del capex ci porta alla terza differenza fondamentale tra la fine degli anni ’90 e oggi. Oggi la spesa è in gran parte finanziata dal free cash flow (FCF) delle aziende, mentre la costruzione di infrastrutture tecnologiche/telecom negli anni ’90 era principalmente sostenuta dai mercati dei capitali attraverso emissioni di debito e/o azioni.

Una quarta distinzione fondamentale tra la fine degli anni ’90 e il 2025 riguarda ciò che ha fatto registrare un rialzo del mercato azionario. Durante l’ultima fase della bolla dot-com, l’espansione del rapporto prezzo/utili (P/E) è stata il principale motore dei rialzi, una netta differenza rispetto al rally del 2025, alimentato dalle aspettative di miglioramento degli utili per azione (EPS).

Parte di questo entusiasmo potrebbe essere dovuto agli eccellenti utili delle Magnificent Seven negli ultimi tre anni. Tuttavia, continuiamo ad aspettarci una rotazione nella leadership man mano che la crescita degli utili si allargherà nel 2026.