I commenti degli esperti di Janus Henderson, Franklin Templeton, Pimco, Pictet, Columbia Threadnnedle, Global X, abrdn, M&G, Lgim ed Aegon dopo l’annuncio di Christine Lagarde

Francoforte sorprende, ma il TPI non darà effetti immediati- Andrew Mulliner, head of global aggregate strategies di Janus Henderson

In Europa i tassi negativi sono ormai storia. La BCE ha sorpreso il mercato con un rialzo dei tassi di 50 punti base rispetto ai 25bp indicati in precedenza, annunciando inoltre (come previsto) un nuovo strumento anti-frammentazione, il Transmission Protection Instrument (TPI). La BCE ha giustificato la sua mossa più ampia del previsto moderando la sua forward guidance per la riunione di settembre e sottolineando che questa decisione era un’anticipazione piuttosto che un aumento incrementale della propensione all’approccio restrittivo. La BCE ha anche riconosciuto il difficile contesto in cui si trova, con un’evidente pressione inflazionistica che si somma ad un contesto di crescita più debole. Questa combinazione indica che la BCE è consapevole del fatto che la strada da percorrere per la politica monetaria è insidiosa e suggerisce anche che le rosee previsioni di crescita pubblicate dallo staff della BCE saranno probabilmente ridotte ai minimi.

Per quanto riguarda l’annuncio del TPI, in questa fase iniziale i dettagli sono stati piuttosto scarsi e i punti chiave stanno nella sua dimensione illimitata e nel fatto che la sua attuazione sarà completamente a discrezione del Consiglio direttivo. Durante la conferenza stampa e nel comunicato stampa successivo, è stato rivelato che la condizionalità sarebbe stata un fattore, con diversi ostacoli da superare prima della decisione di attivare il TPI; a prima vista, queste condizioni sembrano onerose; tuttavia, l’analisi dei dettagli suggerisce che l’ostacolo per l’inclusione è basso. La vaghezza dell’attivazione significa che i mercati non possono testare esplicitamente lo strumento, il che limita chiaramente qualsiasi impatto immediato, ma non è questo il punto: non si tratta di uno strumento attivo, ma di un backstop. Un elemento sorprendente dell’annuncio è stato che la BCE cercherà di compensare gli acquisti con una sorta di sterilizzazione per garantire che gli acquisti non interferiscano con l’impostazione della politica monetaria; questa sterilizzazione non riguarda solo il livello di liquidità nel sistema, ma anche la dimensione aggregata del portafoglio di titoli di debito di politica monetaria, indicando che la BCE potrebbe cercare di ridurre la sua allocazione alle obbligazioni core come parte di questo programma.

Sebbene i mercati siano stati inizialmente sorpresi dall’entità della mossa, l’allontanamento dalla forward guidance per la riunione di settembre ha contribuito a smorzare la reazione del mercato. Il riconoscimento delle difficili prospettive di crescita, insieme a quelle di inflazione, segna una presa di posizione più sfumata rispetto a quella che forse è stata notata dalla BCE nelle precedenti conferenze stampa. Dovremmo aspettarci sostanziali revisioni negative da parte dello staff della BCE nella prossima tornata di previsioni. Il rovescio della medaglia è che la stagflazione è un ambiente da incubo per una banca centrale responsabile di 19 paesi diversi.

Il mercato metterà alla prova la Bce sul TPI- David Zahn, head of european fixed income di Franklin Templeton 

La Banca centrale europea (BCE) ha aumentato i tassi di interesse più del previsto (50 pb) oggi e ha introdotto il Transmission Protection Instrument (TPI). Il TPI probabilmente ha guadagnato più attenzione di quanta ne avrebbe altrimenti, poiché il governo italiano guidato da Mario Draghi è crollato la scorsa notte. L’Italia andrà ora alle elezioni in autunno, introducendo il rischio politico nelle attività italiane.

Il mercato è interessato a quando o a quale livello la BCE interverrebbe per aiutare a limitare l’allargamento degli spread governativi. Sembrerebbe che gli attuali livelli di spread dovrebbero allargarsi un po’ prima che la BCE venga coinvolta con il TPI; invece, probabilmente faranno affidamento sul reinvestimento del PEPP per contenere gli spread in primo luogo. L’aumento maggiore del previsto potrebbe essere l’inizio di una politica più aggressiva poiché la BCE ha interrotto la forward guidance; tuttavia, come discusso da Lagarde, l’annuncio di oggi stava anticipando gli aumenti dei tassi piuttosto che aumentare l’importo degli aumenti dei tassi di interesse.

Riteniamo che potrebbero essere possibili ulteriori aumenti dei tassi nel prossimo mese, ma pensiamo che rimarranno dipendenti dai dati in reazione al rallentamento dell’economia, all’aumento dei prezzi dell’energia e ai continui effetti di ricaduta della guerra in Ucraina. Prevediamo che il mercato metterà alla prova la determinazione della BCE con il nuovo TPI e il momento in cui gli aumenti dei tassi di interesse dovrebbero essere prezzati sul mercato. Tenendo conto di tutto ciò, rimaniamo sottopesati sui titoli di Stato italiani e manteniamo una duration breve nei nostri portafogli europei.

Piano anti-frammentazione ancora povero di dettagli- Konstantin Veit, portfolio manager european rates di Pimco

Come da aspettative, la BCE ha alzato oggi i tassi di interesse per la prima volta in 11 anni. Un po’ inaspettatamente, la BCE ha deciso di anticipare il ciclo di rialzi, ponendo fine oggi a 8 anni di tassi negativi nell’eurozona.

La BCE ha aumentato i tassi di riferimento di 50 punti base e ha abbandonato la forward guidance sui tassi di interesse per adottare un approccio “meeting-by-meeting”.

La BCE non ha fornito molte indicazioni sulla potenziale destinazione dei tassi di interesse e prevede di aumentare i tassi fino a quando l’inflazione a medio termine non si stabilizzerà vicino al target.

La BCE ha sottolineato che l’anticipazione del ciclo di rialzo non implica un tasso finale più elevato.

Il backstop anti-frammentazione è povero di dettagli e rimane improbabile che la BCE limiti gli spread dei paesi periferici a livelli troppo stringenti, man mano che la normalizzazione delle politiche procede.

Se da un lato vediamo che la BCE finirà per effettuare un numero di rialzi inferiore a quanto previsto dal mercato sulla base di prospettive di crescita più deboli, dall’altro l’inflazione dell’eurozona per il resto dell’anno rimarrà elevata e la pressione sulla BCE per intervenire sarà elevata anche nel breve periodo.

Bce, le scelte saranno discrezionali, smarcate dagli eventi politici in seno all’UE– Fabrizio Santin, senior investment manager di Pictet Asset Management

La BCE, per la prima volta dal 2011 ha rialzato i tassi di 50bp in più, rispetto alle attese di 25bp pre-meeting, ponendo fine ad un’era (iniziata nel 2014) di tassi monetari negativi.

Il ritmo dei rialzi è stato accelerato, ma il punto terminale non è stato modificato (il future sui tassi monetari Euribor 3m sulla scadenza di dicembre 2023 non registra movimenti significativi rispetto alla sessione precedente).

Importante il rifermento al TPI (il cosiddetto scudo anti-spread, in gergo tecnico Transmission Protection Instrument) di dimensioni potenzialmente illimitate.

La BCE ha giustificato la scelta di 50bp rispetto ai 25bp preannunciati in diverse circostanze nelle ultime settimane, oltre che con i rischi inflattivi incrementati, anche con la disponibilità dello scudo TPI che un mese fa non esisteva.

Gli acquisti sul TPI verranno decisi su base pienamente discrezionale da parte del board della BCE, ma saranno 4 i criteri guida utilizzati per giudicarne la validità:

• Rispetto delle regole di budget (i beneficiari TPI non devono essere in procedura di deficit)  – Framework fiscale
• Mancanza di disequilibri macroeconomici
• Valutazione della sostenibilità nel lungo termine del debito pubblico
• Politiche macroeconomiche e fiscali sane e in linea con i dettami del PNRR e con le raccomandazioni della commissione europea

Dal meeting odierno è emerso che la BCE “intende effettuare scelte secondo piena discrezionalità, senza essere ostaggio di nessun attore economico o politico”.

I bond oggetto di acquisto sul mercato secondario avranno una scadenza compresa tra 1 e 10anni.

Il rischio è che, alla luce dei recenti avvenimenti politici in Italia, i mercati finanziari vadano a testare la risolutezza della BCE a contenere l’allargamento degli spread. Una prima soglia di attenzione è fissata a 250bp  tuttavia un giudizio importante verrà ricoperto anche dalla rapidità del movimento.

E’ probabile che in una contesto estivo caratterizzato da illiquidità, il BTP continui ad incorporare premi di rischio elevati.

La risalita dei rendimenti è stata particolarmente marcata sulla parte a breve termine con il BTP italiano a 2 anni che registra rendimenti superiori al 2% (+30bp rispetto a ieri). Il Btp a 10 anni arretra invece di oltre 20bp con rendimenti intorno al 3.6%.

La Bce si lascia alle spalle otto anni di tassi negativi– Dave Chappell, fixed income senior portfolio manager, Columbia Threadneedle Investments

Oggi la BCE ha deciso, alla fine, di abbandonare otto anni di tassi negativi, scegliendo di raddoppiare l’entità preannunciata del primo rialzo dei tassi, riprendendo la valutazione aggiornata del Consiglio direttivo sui rischi di inflazione. Le aspettative erano aumentate negli ultimi giorni, dopo che “fonti” avevano suggerito che si stava valutando una mossa di 50 punti base. Il Consiglio può ora passare a valutare, riunione per riunione, il futuro percorso dei tassi. I mercati si aspettano altri 140 punti base di rialzo dei tassi entro la fine dell’anno, il che suggerisce un movimento costante di mezzo punto percentuale ad ogni riunione. Il deterioramento delle condizioni economiche nei prossimi mesi potrebbe tuttavia portare a una riduzione anticipata del ciclo di inasprimento.

In Italia, in quello che potrebbe essere descritto come il peggior momento possibile, la rottura della coalizione di governo e le dimissioni del suo leader Mario Draghi hanno portato a un brusco ampliamento dello spread Btp/Bund, una situazione che potrebbe diventare un ostacolo alla regolare trasmissione della politica monetaria. Tuttavia, quando è stata ripetutamente interrogata durante la conferenza stampa, la Presidente Lagarde si è guardata bene dal rivelare se un inasprimento delle condizioni finanziarie, guidato da politiche interne autodistruttive, avrebbe giustificato l’attuazione del nuovo strumento di protezione del meccanismo di trasmissione della politica monetaria (TPI). In questa fase, visto che non c’è stato ancora alcun contagio nei rialzi di spread in altri paesi periferici, non lo riteniamo probabile.

La Bce ha colto l’ultima occasione per alzare i tassi prima della recessione- Morgane Delledonne, head of investment strategy Europa di Global X

La BCE ha sorpreso tutti con una mossa da falco, aumentando i tassi di riferimento di 50 punti base; subito dopo l’annuncio, l’euro è salito dello 0,53% rispetto al dollaro americano. Una decisione del genere non era nelle attese della vigilia, viste le turbolenze politiche in Italia, l’allargarsi degli spread delle obbligazioni core rispetto a quelle periferiche e il calo del sentiment delle imprese in tutta l’Eurozona, soprattutto in Germania.

Con questa mossa aggressiva, la banca centrale sembra quasi aver voluto cogliere l’ultima opportunità di aumentare i tassi di interesse prima che la regione cada in recessione in autunno. In tutta Europa, l’inflazione sostenuta inizia a creare instabilità politica, come stiamo vedendo in Italia. È un momento molto complesso per la BCE, che ovviamente fa di tutto per combattere l’inflazione e tenere sotto controllo le aspettative del mercato in merito, anche a rischio di dare il via a una recessione.”

Un ‘quid pro quo tra colombe e falchi’. Paul Diggle, deputy chief economist di abrdn

La BCE diventa l’ultima banca centrale a procedere a un rialzo dei tassi più contenuto, per poi realizzarne uno più consistente il giorno della riunione. La dichiarazione del consiglio direttivo chiarisce che sono in arrivo ulteriori rialzi, probabilmente con incrementi di ulteriori 50 pb.

Abbiamo anche avuto un primo assaggio dello strumento anti-frammentazione, che sarà chiamato Transmission Protection Instrument (TPI). Gli acquisti nell’ambito del TPI sono illimitati (cosa che piacerà ai mercati) e si verificheranno durante “dinamiche di mercato indesiderate e disordinate”. È una questione aperta che cosa significhi esattamente. Ad esempio, il recente allargamento dello spread italiano in seguito al crollo del governo Draghi è indesiderato e disordinato, o è un giusto riflesso dell’aumento dei rischi?

Una possibilità è che le colombe e i falchi del Consiglio direttivo abbiano raggiunto un “quid pro quo”: un forte rialzo è stato scambiato con il Transmission Protection Instrument. Ma devono essere ancora chiariti i dettagli del TPI e della condizionalità che lo caratterizzeranno. Dopotutto, gli eventi italiani degli ultimi giorni non rassicurano gli altri Paesi dell’Eurozona sul rispetto dell’agenda relativa alle riforme”.

Cautela, diversificazione e progressività sono le parole d’ordine per gli investitori dopo la mossa Bce. Manuel Pozzi, Direttore investimenti di M&G Investments

La riunione della BCE si inserisce in un contesto decisamente complesso, con l’inflazione che pare fuori controllo e imprevedibile nel suo trend, la guerra in Ucraina che continua ed è alle porte dell’Europa, le persistenti difficoltà, se non parliamo addirittura di guerra, sul lato degli approvvigionamenti di gas dalla Russia, così come dei problemi logistici legati alle catene di fornitura più in generale, che riguardano quasi tutte le categorie merceologiche, e l’impatto del Covid.

Come se non bastasse, a questo si aggiunge la crisi politica italiana conclamata ieri ma anche quella nel Regno Unito, in cui il partito conservatore sta cercando un nuovo leader, e una minore governabilità in Francia dopo il risultato delle recenti elezioni. Tutto questo ha significato alta imprevedibilità per i tassi d’interesse. Pensiamo che, solo a giugno, il Bund tedesco ha raggiunto l’1,8%, un livello in ogni caso ancora basso rispetto alle attese di inflazione.

La Presidente Lagarde è arrivata alla decisione del rialzo da 50 bps invece che di 25bps sulla base del fatto che recentemente si sono concretizzati importanti aumenti dei prezzi che in precedenza erano solo potenziali rischi, come ad esempio dei cospicui aumenti salariali. Si parla ora di normalizzazione della politica monetaria e la BCE è intenzionata a seguire questa strada d’ora in poi. Tuttavia, sarà sempre possibile un cambio di velocità, uno stop, un cambiamento di rotta ma soltanto se sostenuti da valide ragioni. La Presidente ha affermato anche che da settembre tutte le decisioni della banca centrale saranno fondate sui dati.

L’introduzione all’unanimità di un ulteriore strumento di politica monetaria per tentare di contenere la speculazione e i rialzi eccessivi degli spread, il TPI, che nelle parole della Lagarde potrebbe diventare molto ampio se le circostanze lo richiedessero, è un’ottima notizia nel breve periodo.

Nel complesso la BCE deve quindi tener conto di molta incertezza e imprevedibilità. Di conseguenza, le parole d’ordine per i risparmiatori saranno cautela, diversificazione (tra tasso fisso e tasso variabile, qualità e sostenibilità dei titoli, approccio value) e progressività nel portare avanti i propri piani di investimento. Dobbiamo sempre ricordare che è proprio in queste fasi di mercato che si creano opportunità, e abbiamo già iniziato a vederne qualcuna su mercati azionari e del credito selezionati.

Un passo nella giusta direzione- Hetal Mehta, senior european economist di LGIM

La BCE si trova ad affrontare un triplice problema che non sembra semplificarsi. L’inflazione è alta e in aumento, la crescita è in calo e il balzo dei rendimenti dei titoli italiani è un buon modo per farsi venire il mal di testa. L’aumento dei tassi di 50 punti base insieme all’acquisto di obbligazioni attraverso il nuovo Transmission Protection Instrument è un passo nella giusta direzione. I dettagli di questo strumento annunciati oggi lasciano alla BCE molta discrezionalità. Con la sospensione da parte della Commissione europea delle regole fiscali per quest’anno e per il 2023, la condizionalità dello strumento appare allentata.

Bene ma non benissimo. Lagarde non ha la mano ferma di Draghi. Nick Chatters, fixed income manager di Aegon AM

Oggi Lagarde ha finalmente fatto ciò che doveva fare e ha portato i tassi fuori dal territorio negativo. In questo senso, le va riconosciuto il merito di non essere schiava di quanto detto in passato e di essere disposta a sorprendere il mercato. Il nuovo TPI, tuttavia, appare esteticamente piuttosto debole, anche perché si basa sul fatto che il consiglio direttivo sia soggettivamente unanime nell’approvare l’acquisto di obbligazioni italiane. Il mercato mette alla prova la BCE spingendo lo spread dei BTP (già al 2,37% rispetto ai Bund), poi si presuppone che la BCE si riunisca e faccia una lunga chiacchierata prima di decidere cosa fare! Tutti noi sentiamo la mancanza della mano ferma di Draghi in una giornata come questa.