Flavio Carpenzano, Asset Class Lead Fixed Income, Europe e Asia di Capital Group 

 

Le prospettive per la crescita globale restano nel complesso favorevoli, ma il quadro si è fatto più fragile, soprattutto alla luce dell’incertezza generata dal conflitto in Iran. Prima dell’escalation geopolitica, l’economia statunitense mostrava già segnali di rallentamento, mentre nel resto del mondo la dinamica della crescita si manteneva relativamente solida. Oggi, tuttavia, i rischi che gravano su questo scenario moderatamente positivo risultano sensibilmente aumentati.

Nel lungo periodo l’impatto inflazionistico derivante dal conflitto potrebbe essere aggravato dal rallentamento della crescita economica e dal deterioramento della fiducia dei consumatori, rendendo quindi potenzialmente non sostenibile un aumento dei tassi. Tuttavia, con il ricordo del 2022 ancora molto vivido, le banche centrali potrebbero mostrarsi meno inclini a ignorare eventuali fiammate dell’inflazione mentre i prezzi del petrolio restano elevati.

La Federal Reserve dovrebbe mantenere un atteggiamento più prudente rispetto alle altre principali banche centrali dei Paesi sviluppati, alla luce del suo duplice mandato e di un mercato del lavoro già in fase di indebolimento.

Al contrario, le economie europee risultano maggiormente esposte alle pressioni sui prezzi, circostanza che, a nostro avviso, potrebbe indurre sia la BCE sia la Bank of England ad adottare un orientamento più restrittivo. È comunque importante sottolineare come il contesto macroeconomico attuale differisca significativamente rispetto a quello del 2022. I tassi sono oggi più elevati e i mercati del lavoro appaiono nel complesso meno solidi. Questo suggerisce che gli effetti inflazionistici di secondo livello legati al rialzo delle materie prime potrebbero risultare più contenuti.

Asset allocation

Il conflitto in Iran ha determinato un rialzo dei rendimenti obbligazionari, alimentato dall’aumento dei rischi inflazionistici percepiti dal mercato. Il movimento si è concentrato soprattutto sui titoli governativi a breve scadenza, provocando un bear flattening della curva dei rendimenti. In questo contesto, la duration torna a risultare più interessante sotto il profilo valutativo. Gli spread creditizi, invece, non hanno reagito con la stessa intensità. Emergono tuttavia alcune prime crepe in comparti selezionati, in particolare nei mercati emergenti, sebbene nel complesso gli spread continuino a mantenersi su livelli contenuti.

Tassi

Abbiamo modificato l’orientamento strategico, passando da una preferenza per il sottopeso di duration a una visione favorevole al sovrappeso di duration. Privilegiamo la duration di Stati Uniti e Giappone, mentre si mantiene un approccio prudente nei confronti della duration europea. Negli Stati Uniti, la preferenza si concentra sul tratto quinquennale della curva dei Treasury rispetto alle scadenze a due anni, ritenendo che questa parte della curva possa risultare maggiormente resiliente nel caso in cui la Federal Reserve dovesse procedere con rialzi dei tassi per contenere l’inflazione. Da qualche tempo, i portafogli globali sono posizionati con strategie di “steepening” della curva (posizioni lunghe sul segmento a breve termine della curva e posizioni corte sulle obbligazioni a più lunga scadenza).

In tale contesto, intendiamo ridurre le posizioni corte sui titoli decennali, incrementando la duration in Giappone e alleggerendo al contempo le posizioni corte sui mercati europei. I mercati obbligazionari emergenti in valuta locale continuano inoltre a offrire opportunità selettive di incremento dell’esposizione. Fa eccezione la Cina, nei confronti della quale preferiamo ridurre il posizionamento. Pur mantenendo elevata attenzione ai rischi inflazionistici, abbiamo una convinzione limitata sulle strategie di protezione dall’inflazione tramite TIPS: allo stato attuale, tale esposizione non è ancora giustificata.

Credito

Alla luce di uno scenario macroeconomico sempre più fragile, abbiamo assunto un approccio più prudente sul credito, privilegiando ora un sottopeso alla spread duration, in un contesto in cui gli spread non hanno registrato un repricing significativo nonostante il marcato aumento dei rischi. Restiamo orientati verso una modesta posizione corta sugli MBS, accompagnata da una limitata esposizione alle obbligazioni corporate high yield. Nell’area europea semi-core, l’allocazione è stata ridotta a sottopeso, riflettendo in particolare una visione negativa sulla Francia.

 

Valute

Manteniamo un orientamento prudenzialmente ribassista sul dollaro, pur riconoscendo che il protrarsi del conflitto potrebbe sostenere il biglietto verde nel breve termine. A compensazione di questo rischio, il portafoglio presenta un sovrappeso sui mercati emergenti e, in misura più contenuta, sulle valute dei Paesi sviluppati.