Nel 2024 l’economia e i mercati finanziari saranno caratterizzati da tre dinamiche principali. Stefano Zoffoli, responsabile gestioni multi-asset di Swisscanto

Le tre dinamiche individuate sono: il rallentamento dei consumi negli Stati Uniti, l’inversione delle politiche monetarie restrittive a livello globale e un primo semestre di debolezza economica con un progresso dell’azionario nella seconda metà dell’anno. Prima di guardare alle prospettive future dei mercati è però necessario fare un passo indietro per comprendere il contesto in cui ci troviamo.

Da dove arriviamo

–      2021: l’impatto del Covid è stato l’elemento chiave, con il successivo rimbalzo sui mercati azionari e le misure delle banche centrali per sostenere l’economia e i consumi. La principale conseguenza, anche in scia alle dinamiche delle materie prime energetiche legate alla crisi Russia – Ucraina, è stato un deciso aumento dell’inflazione a livello globale.

–     2022: le banche centrali hanno dovuto adottare importanti politiche monetarie per contrastare l’inflazione, con aumenti dei tassi eccezionali, sia in termini di livelli sia di velocità dei rialzi.

–     2023: queste misure hanno avuto successo nel contrastare l’inflazione che è rientrata su livelli meno drammatici, sebbene ancora la di sopra degli obiettivi, ma hanno avuto un impatto importante sui rendimenti obbligazionari. Un’ulteriore conseguenza delle politiche monetarie restrittive è stato il rallentamento economico, già percepito in tutte le economie sviluppate a eccezione degli Stati Uniti, dove la politica economica è stata totalmente contradditoria. Se da un lato l’economia Usa è stata frenata dalla politica monetaria, dall’altro invece una politica fiscale molto espansiva, con un deficit dell’8,5%, ha annullato questa dinamica. Questo il motivo principale per cui gli Stati Uniti, nonostante le previsioni generalizzate, non sono entrati in recessione, almeno al momento.

Il futuro dell’economia, rallentamento e taglio dei tassi

In questo contesto, guardando al 2024, bisogna quindi interrogarsi sul percorso futuro degli stimoli fiscali negli Usa, considerando l’importanza di questo mercato. L’occupazione è ancora solida, sebbene si vedano segnali di deterioramento, i risparmi accumulati nel periodo Covid però sono sempre meno e il ricorso a prestiti e carte di credito è in aumento. Nel mentre si registra come il livello delle insolvenze e dei ritardi nei pagamenti sia tornato ai massimi dal 2012. Lato imprese gli utili sono ancora positivi, ma nel terzo trimestre il 45% delle società dell’Msci World ha evidenziato un fatturato inferiore alle attese, in media del 7%.

Tutti questi elementi segnalano un rallentamento dei consumi e della crescita, che diventerà più evidente con l’aumento della disoccupazione che, a un livello intorno al 4,5%, a nostro avviso richiederà un intervento deciso in termini di taglio dei tassi anche se non è stato ancora raggiunto il livello target dell’inflazione. Quindi crediamo che nel secondo trimestre, con un’inflazione comunque sotto controllo, un rallentamento dei consumi e un deterioramento del mercato del lavoro, le banche centrali, a eccezione della Bank of Japan, adotteranno politiche monetarie meno restrittive, con tagli intorno ai 100pb. Non sarebbe un’eccezione anche guardando al passato, quando vi sono stati altre situazioni di tagli dei tassi con un’inflazione sopra il target, soprattutto considerando il lag temporale tra i tagli e la trasmissione del loro effetto sull’economia.

Opportunità sui governativi

In una simile situazione, se guardiamo alle ricadute sugli investimenti, per le obbligazioni governative si registrerà un abbassamento della curva dei rendimenti con un conseguente aumento dei corsi. Guardando alla curva dei Treasury Usa, questo vuol dire che l’apprezzamento su un decennale sarà intorno all’8%. Siamo quindi positivi sui titoli di Stato, sia Usa sia dell’Eurozona. Sul credito, invece, la situazione è più articolata. Se sull’high yield al momento siamo cauti a causa di una tendenza all’aumento dei tassi di default e di valutazioni elevate, siamo invece positivi sul segmento dei CoCo bond. Grazie alla solidità del settore bancario in Europa, sia dal punto di vista del capitale proprio e sia da quello delle reddittività (Return-on-equity), e considerando che il mercato si è riaperto dopo il caso Credit Suisse, questi titoli hanno oggi un rendimento medio intorno al 10%, con l’indice che è risalito dell’8%, ma è ancora lontano dai massimi del 2021.

Azioni, primo semestre cauto, secondo trimestre risk-on

Cercando di esulare quanto possibile dal rally azionario di fine anno, per la prima metà del 2024 siamo cauti su questa asset class a causa delle previsioni di un rallentamento economico. In questo contesto sarà necessario guardare a settori più difensivi e non ciclici, come ad esempio le mega tech. Anche se queste società hanno corso molto quest’anno, restano comunque ambiti a cui l’utente finale non può rinunciare facilmente e quindi crediamo saranno meno sensibili rispetto a settori ciclici, come il lusso o gli industriali. Un altro mercato interessante dal punto di vista delle azioni, anche grazie alle sue intrinseche caratteristiche difensive, è quello svizzero. Di norma, qui le valutazioni sono abbastanza elevate, ma oggi invece sono interessanti perché blue chip come Roche, o Nestlé meno Novartis, che pesano per circa il 70% sull’indice, hanno avuto qualche difficoltà. Questa dinamica è visibile anche sul livello dei dividendi, del 30% superiore alla media a livello globale.

Nella seconda metà dell’anno, grazie anche ai tagli dei tassi di interesse e al ritracciamento del mercato, vediamo opportunità per aumentare il livello di rischio e andare in sovrappeso sull’azionario. Guardiamo quindi a società con un beta elevato, con una sensibilità al mercato superiore alla media, con valutazioni basse e in grado di beneficiare dei tassi di interesse. La risposta sono le small cap. Le valutazioni in termini di p/e ratio sono molto convenienti, anche a seguito delle difficoltà sofferte a causa dell’aumento dei tassi che hanno pesato sugli elevati livelli di debito rispetto alle big cap. Ma le prospettive, in chiave selettiva, sono molto interessanti.

CONCLUSIONE: Il 2024 sarà un anno dai due volti. Temiamo purtroppo che il rialzo degli ultimi mesi sia eccessivo e che nei primi mesi dell’anno vedremo una correzione. Il mercato mostrerà però di nuovo la propria faccia felice una volta che gli utili delle società si saranno stabilizzati e le banche centrali avranno effettivamente tagliato i tassi.