La convinzione diffusa che gli em bond in valuta locale siano sensibili ai tassi d’interesse statunitensi a lungo termine è infondata. Thierry Larose, Vontobel

 

Naturalmente, ci sono momenti (come quello attuale) in cui la performance delle obbligazioni locali dei mercati emergenti è negativa nel contesto dell’aumento dei tassi statunitensi, e viceversa, ma la correlazione non è affatto un segno forte e stabile di causalità.

I sostenitori della teoria secondo cui l’aumento dei tassi statunitensi è negativo per le obbligazioni dei Paesi emergenti sostengono che gli investitori razionali allocano generalmente il loro denaro nei luoghi in cui i tassi di interesse sono più elevati e, inoltre, tendono a disinvestire dai mutuatari che presumibilmente subiranno le conseguenze dell’aumento dei tassi di interesse statunitensi. Nel contesto del debito dei paesi emergenti, gli investitori venderebbero il debito dei paesi emergenti perché i tassi più alti renderebbero gli emittenti meno meritevoli di credito, e utilizzerebbero il ricavato per acquistare Treasury USA, più sicuri e più redditizi.

 

Sfatiamo questa falsità punto per punto:

 

• L’aumento dei tassi di interesse non fa che indebolire la solvibilità dei paesi che non possono (o non vogliono) realizzare avanzi primari di bilancio. Ma molti Paesi emergenti hanno saldi primari simili o addirittura migliori di quelli degli Stati Uniti. Certo, gli Stati Uniti hanno l’enorme vantaggio di poter stampare la valuta di riserva del mondo, ma anche in questo caso i Paesi emergenti non devono necessariamente affrontare un deterioramento della sostenibilità del debito quando i tassi USA aumentano.

 

• L’aumento dei tassi d’interesse statunitensi in genere non influisce sulle obbligazioni dei mercati emergenti locali. Questo non solo perché i mercati emergenti hanno molte caratteristiche proprie che rendono i movimenti dei tassi USA solo una parte dell’equazione. Anche perché le obbligazioni locali dei mercati emergenti sono denominate in valute locali che, in media, generano la maggior parte dei rendimenti delle obbligazioni locali dei mercati emergenti denominate in dollari USA. E le valute dei mercati emergenti si muovono con dinamiche proprie, in cui i tassi statunitensi sono una parte ancora più diluita dell’equazione (vedi punto successivo).

 

• L’aumento dei tassi non implica necessariamente un indebolimento delle valute dei mercati emergenti, poiché esse tendono a muoversi in base a diversi fattori, come i tassi reali a breve termine, la crescita reale e la posizione netta degli investimenti internazionali, per citarne alcuni.

Ma se il ragionamento di cui sopra non fosse altro che la propaganda dei mercati emergenti, una sorta di post-verità di parte scritta da persone che sono giudici della propria causa? Bene, possiamo mettere da parte i ragionamenti e passare ai fatti:

Negli ultimi 20 anni circa, la correlazione tra le obbligazioni dei mercati emergenti locali e i tassi d’interesse statunitensi non è molto diversa da zero.

In altre parole, chiunque sia stato abbastanza fortunato e/o intelligente da prevedere correttamente l’andamento dei tassi d’interesse statunitensi negli ultimi 20 anni non è riuscito a generare alcun profitto assumendo una posizione contrarian sulle obbligazioni dei mercati emergenti locali. Quest’ultima affermazione può sembrare provocatoria e inquietante, ma è la realtà.

Ciò che conta per gli investitori dei mercati emergenti non è il livello dei tassi USA, ma la direzione del dollaro. Naturalmente l’aumento dei tassi statunitensi può esercitare una pressione al rialzo sul dollaro, ma d’altro canto i tassi dei mercati emergenti locali sono attualmente al livello più ampio rispetto ai tassi statunitensi.