I commenti a cura di Janus Henderson, Pimco e State Street dopo l’annuncio della Fed di lasciare invariati i tassi d’interesse

Jim Cielinski, responsabile globale del reddito fisso di Janus Henderson

 Avendo imparato la dolorosa lezione dalla generazione passata, ovvero quella di un’inversione di rotta troppo precoce, il presidente della Fed Jay Powell ha ribadito che un ulteriore rialzo dei tassi rimane sul tavolo se il percorso di discesa dell’inflazione non dovesse soddisfare le aspettative della banca centrale.

Riteniamo che questo sia un ulteriore passo avanti nella strategia ben comunicata della Fed, che privilegia la gradualità e l’analisi dei dati economici di riunione in riunione. È importante che la Fed continui a valutare la totalità dei dati quando prende le sue decisioni.

Sebbene siano stati compiuti progressi sull’inflazione complessiva – e anche su quella di fondo – i fattori di rischio più elevati costringono la Fed a rimanere cauta.

La resilienza forse sorprendente dell’economia statunitense è evidente nel fatto che la Fed ha modificato nel corso delle ultime tre riunioni la sua valutazione della crescita da “modesta” a “moderata” e ora a “solida”. Sebbene ciò avvalori l’idea che l’inafferrabile atterraggio morbido possa essere possibile in questo ciclo, è probabile che i falchi non si adagino sugli allori.

Non crediamo che esista un vero e proprio campo “dovish” nell’attuale composizione dei membri votanti della Fed. Tuttavia, il gruppo centrista può indicare che le aspettative di inflazione core per il 2023 sono state corrette al ribasso al 3,7% (dal 3,9%) come prova che i tagli esistenti stanno facendo il loro corso nel sistema e che è necessario più tempo per ulteriori progressi. Per questo motivo riteniamo che la tattica della Fed di “lasciar perdere” sia un compromesso prudente tra i due schieramenti.

L’aggiornamento del SEP (documento di previsione economica) riflette la riluttanza della Fed a dare il “via libera”. In generale, la valutazione economica aggiornata della Fed riflette una crescita costante e la necessità di mantenere i tassi elevati più a lungo. Pur prevedendo ancora un ulteriore rialzo nel 2023 (mentre il mercato non lo prevede), la banca centrale ha ridotto di due punti percentuali il numero di tagli di 25 punti base che prevede saranno necessari nel 2024 e nel 2025, con il tasso sui fed funds che dovrebbe ora terminare questi anni rispettivamente al 5,1% e al 3,9%.

Implicazioni per i mercati obbligazionari

I mercati sono per loro natura orientati al futuro e l’anticipazione dei punti di svolta nei regimi dei tassi e nel ciclo economico offre l’opportunità di raccogliere rendimenti in eccesso. Non siamo ancora a questo punto. Riteniamo che ci siano troppe variabili in gioco, tra cui la continua rigidità del mercato del lavoro e i notevoli rischi geopolitici.

Come si evince dal rendimento del Treasury a 2 anni, che si attesta al di sopra del 5,0%, il mercato ha fatto i conti con una Fed che si è concentrata sul tentativo di porre fine a questa fase di inflazione. Ma con la probabile fine dei rialzi all’orizzonte, le obbligazioni a breve scadenza presentano interessanti opportunità di rendimento che non esistevano due anni fa. Gli investitori non avranno bisogno di un cambio di rotta per generare rendimenti in questi punti della curva, poiché riteniamo che “elevati più a lungo”, indipendentemente dal livello finale, rimarrà all’ordine del giorno.

Nell’ambito del credito, gli strumenti cartolarizzati – come i titoli garantiti da attività, i titoli garantiti da ipoteca e i prestiti – hanno scontato un maggiore indebolimento economico rispetto ai crediti societari e, di conseguenza, possono apparire a prezzi interessanti nel caso in cui si materializzi un atterraggio morbido, o persino una recessione poco profonda.

Tiffany Wilding, North American economist di PIMCO

1. Cosa è successo? La Federal Reserve statunitense ha mantenuto fermi i tassi di interesse e ha segnalato l’intenzione di mantenere i tassi in ambito restrittivo più a lungo di quanto si pensasse. La crescita del PIL reale è stata molto più resiliente, con conseguenti revisioni sostanziali delle proiezioni economiche dei membri del Federal Open Market Committee (FOMC).Le nuove proiezioni implicano una notevole accelerazione della produttività e un aumento del tasso di interesse naturale di breve periodo, che riporterà l’inflazioneverso il basso, senza un forte aumento del tasso di disoccupazione o di una crescita inferiore al trend.
2. Cosa significa? La pandemia e la risposta del governo hanno creato una serie di fattori molto particolari che hanno un impatto sull’economia statunitense. Storicamente, quando i tassi sono aumentati così tanto e così rapidamente per riportare l’inflazione all’obiettivo del 2% della Fed, l’economia tende a cadere in recessione. Fino ad oggi, i funzionari della Fed hanno implicitamente ammesso questo fatto, prevedendo un aumento del tasso di disoccupazione storicamente associato alla recessione. Tuttavia, con queste nuove previsioni, la Fed ha dimostrato la propria forte convinzione che questa volta sia una situazione differente.
3. Cosa succederà? Siamo maggiormente preoccupati per la sostenibilità a breve termine del recente tasso di crescita del PIL reale del 2%. Sebbene sia certamente possibile unsoft landing, ossia riportare l’inflazione all’obiettivo senza causare una recessione, riteniamo che la probabilità di recessione sia un “testa o croce”. La politica monetaria restrittiva dovrebbe rimanere in vigore per un periodo prolungato e rallentare l’attività economica nel tempo. Gli effetti positivi della pandemia, tra cui l’elevato livello di risparmio delle famiglie, si stanno esaurendo e questo ha probabilmente allungato i tempi di intervento della politica monetaria, ma non li ha eliminati. Le condizioni di credito sono rigide e i costi di indebitamento sono più elevati per i mutuatari marginali. Si prevede che le conseguenze economiche di questa situazione si accumulino nel tempo, man mano che il debito viene ridefinito a questi nuovi tassi più elevati.

Marvin Loh, senior global macro strategist di State Street

Come previsto, la Fed ha mantenuto invariato il suo tasso di interesse, pur conservando la possibilità di aumentare i tassi ancora una volta, come previsto nelle sue aspettative sui tassi. Coerentemente con il messaggio che la politica monetaria deve rimanere più elevata più a lungo, la Fed ha alzato la sua aspettativa di tasso mediano per il 2024, segnalando che ora si verificheranno solo 50 punti base di tagli l’anno prossimo. A sostegno di questa prospettiva più aggressiva, l’istituto ha innalzato in modo intelligente le aspettative sul PIL per il 2023 e il 2024, sulla base di un panorama occupazionale più forte di quanto previsto in precedenza. Dal punto di vista dell’inflazione, la recente disinflazione ha permesso alla Fed di abbassare le previsioni sul PCE core per il 2023, pur mantenendo sostanzialmente invariata la visione dell’inflazione per l’anno successivo. Nel complesso, la Fed ha continuato a segnalare un atterraggio morbido con alcune sfide strutturali che manterranno l’inflazione al di sopra del suo obiettivo del 2% fino al 2026. Riteniamo che questa previsione sia il miglior risultato possibile per l’economia, che continua a lottare con le difficoltà di previsione tra la continua volatilità dei dati. La Fed continua a dipendere dai dati e il mercato continuerà a valutare ogni singolo dato, nonostante la Fed si senta sempre più a suo agio con una crescita più forte e vicina al trend, a fronte dell’inasprimento di 500 punti base attuato negli ultimi 18 mesi.