Investire nel nuovo contesto globale. Dai rischi ignorati alle opportunità selettive del 2026. L’analisi di Giordano Lombardo, Founder, CEO e Co-CIO, Plenisfer Investments SGR

Nel 2025 la “rivoluzione” trumpiana in tema di commercio globale e di sconvolgimento delle tradizionali alleanze geopolitiche ha accelerato la transizione verso un cambio di regime nel contesto macro e geopolitico globale.

Le poderose azioni di stimolo monetario e fiscale conseguenti alla pandemia, le tensioni sui mercati delle commodities derivanti dalla guerra in Ucraina e da ultimo le politiche di Trump, disegnano uno scenario del tutto nuovo, profondamente differente da quello prevalente nei tre decenni precedenti. La combinazione di questi cambiamenti ha quasi certamente messo fine al regime di bassa inflazione, bassi tassi di interesse e crescita globale trainata dagli USA.

Tanto che oggi il principale rischio macro non “prezzato” dal mercato è, a nostro avviso, un ritorno dell’inflazione strutturalmente sopra i livelli attuali: per l’aumento del protezionismo e la de-globalizzazione; per l’invecchiamento della popolazione e il suo effetto sul mercato del lavoro; per la domanda politica di redistribuzione della quota di reddito nazionale destinata ai lavoratori dopo decenni di calo di tale quota. Inoltre, a rafforzare le dinamiche inflazionistiche nel breve termine ci sono le politiche fiscali e monetarie dei principali paesi negli Stati Uniti, in Europa e in Asia, che vanno tutte nella direzione di una maggiore reflazione.

Politiche fiscali espansive per stimolare la crescita dei consumi e degli investimenti delle imprese sono solitamente accompagnate da politiche monetarie restrittive, di controllo delle spinte inflazionistiche. Non pare questo lo scenario in cui siamo oggi, in cui a politiche fiscali espansive si accompagnano politiche monetarie che si preannunciano a loro volta fortemente espansive (USA) o al più neutrali (Europa e Cina).

Cosa potrebbe giocare contro questo scenario? Il principale effetto deflazionistico potrebbe essere prodotto dagli aumenti di produttività derivanti dalla rivoluzione dell’Intelligenza Artificiale.

Il set di opportunità attuale: portafoglio “investito” ma diversificato

I punti salienti dello scenario attuale sono i seguenti

• Sul piano macro, le politiche di reflazione monetaria e fiscale in corso nel 2025 sono destinate a continuare, sia negli USA che in Europa e Asia, nonostante i rischi di un rialzo dell’inflazione non siano affatto scongiurati.
• Sul piano geopolitico si mantengono elevati i rischi di conflitti armati basati sull’esercizio di potere unilaterale delle principali potenze, rispetto alla cooperazione multilaterale.
• Sul piano tecnologico, continua la corsa agli investimenti in AI, ma con un crescente scrutinio degli investitori circa vincitori e vinti.
• Prosegue anche il deprezzamento del dollaro contro i metalli preziosi e le principali valute, a seguito delle politiche fiscali e commerciali degli Stati Uniti. Nonostante la “narrativa” di mercato nel 2025 si sia concentrata sul boom degli investimenti legati all’Intelligenza Artificiale, a nostro avviso, il fatto più importante dell’anno sui mercati è stata la perdita di valore del dollaro contro tutte le altre valute (tranne lo yen) e soprattutto contro l’oro. Nonostante l’attenzione verso i titoli dell’AI e della tecnologia USA in generale, è continuato il disinvestimento dagli asset americani e denominati in dollari da parte degli investitori internazionali. La borsa americana ha sotto-performato rispetto alle principali borse mondiali. A causa del deprezzamento della valuta americana, il rendimento dei titoli di stato USA a 10 anni è stato del 9% in $ ma del -4% in euro[1]. Riteniamo che questi trend potranno continuare anche nel 2026.

In questo scenario, le valutazioni di Borsa e spread di credito sono molto “tirate”. Le borse più attraenti in termini di valutazione sono quelle dei mercati emergenti, l’Europa e il Regno Unito. I rendimenti dei titoli pubblici rimangono a rischio a causa degli eccessi in termini di deficit fiscale soprattutto negli USA ma anche in altri paesi come Francia e Regno Unito. Rimangono rischi nell’ambito del private equity e del private credit, con potenziali conseguenze sui mercati dei titoli quotati, nel caso i detentori di asset privati siano costretti a ridurre i rischi complessivi di portafoglio vendendo le componenti “liquide”.

In un contesto di maggiore intensità di capitale, di debiti a livelli record e di rendimenti attesi più compressi, un errore di allocazione, un eccesso di leva o un’adesione passiva ai trend dominanti possono avere conseguenze negative durature.

Che fare dunque?

La prima decisione da prendere in tale contesto con riferimento alle strategie di portafoglio è il livello di rischio complessivo. Qui un paio di esempi storici ci possono aiutare.

Il primo è la formazione della bolla di Internet alla fine degli anni ’90, quando gli investitori sovrastimarono la crescita nel traffico dati e i ritorni per le società coinvolte nel boom del settore TMT (telecom e tecnologia). Gli indici della Borsa USA salirono ai massimi di sempre in termini di valutazione, anche se molte società del settore avevano modelli di business chiaramente non sostenibili.

Era possibile, con il senno di poi, costruire portafogli “robusti” rispetto al formarsi della bolla? Le valutazioni delle large cap americane erano estremamente care, c’erano invece situazioni molto più attraenti per tutta una serie di altre asset class: azioni e obbligazioni dei mercati emergenti, small cap internazionali. Senza contare che i TIPS offrivano allora rendimenti reali del 4%!

Insomma, non occorreva ridurre complessivamente l’esposizione verso gli asset rischiosi, ma si poteva costruire un portafoglio ben diversificato di azioni e titoli corporate valutati a prezzi ragionevoli. E questo, senza dover fare alcuna previsione circa il “timing” dello scoppio della bolla, solo accettare per un po’ un tracking error più alto rispetto agli indici.

Se passiamo al secondo esempio, la Grande Crisi del 2008, la situazione era differente. Senza entrare nel merito dei motivi della crisi, in quel caso il set di opportunità per gli investitori era del tutto diverso da quello che si presentava alla fine degli anni ’90. Non solo l’azionario USA, ma tutte le azioni mondiali, large cap e small cap, e soprattutto la maggior parte del mercato delle obbligazioni corporate erano ampiamente sopravvalutate. In altri temini, i loro rendimenti prospettici erano largamente sfavorevoli, con l’unica eccezione della liquidità e dei bond governativi. L’unica scelta che avrebbe “salvato” i portafogli dagli effetti della crisi sarebbe stata una decisiva azione di de-risking di tutto il portafoglio, con una drastica riduzione di tutti gli asset rischiosi, sia azionari che di credito.

Il che ci porta al momento attuale. Siamo convinti che la situazione in termini di opportunità sia molto più simile a quella del 1999 che a quella del 2008. Le valutazioni della Borsa USA in termini di CAPE (cyclically adjusted price earning) sono sopra il livello del 2021 e circa il 10% sotto il picco del 2000¹.

D’altra parte, si trovano opportunità attraenti nei mercati emergenti sia azionari che obbligazionari, nelle small cap internazionali, e anche nelle large cap, se si guarda fuori dagli Stati Uniti. Molto meno favorevoli sono invece le valutazioni sui mercati del credito, sia investment grade che high yield.

Con questo non vogliamo dire che lo scenario fondamentale della tecnologia sia assimilabile a quello di fine anni ’90. Ci sono somiglianze, ma anche forti differenze.

Ma riteniamo che il set di opportunità sia molto simile nei due casi e che la costruzione di portafoglio possa beneficiare di una ampia diversificazione in asset internazionali, mantenendo un livello di rischio complessivo non troppo basso.