Nelle ultime settimane si è assistito a una rivalutazione dei rischi sui mercati energetici, sulle politiche fiscali, sui titoli legati all’intelligenza artificiale (AI) e sui mercati emergenti. Gli investitori privilegiano sempre più le aziende con bilanci solidi, potere di determinazione dei prezzi (c.d. pricing power) ed esposizione a vincoli strutturali dell’offerta. Sui mercati energetici il premio geopolitico appare più evidente, riflettendo rotte di approvvigionamento più limitate e più costose, piuttosto che un’interruzione temporanea. Sebbene i prezzi dell’energia abbiano ritracciato, è probabile che questo premio resti per un po’ di tempo.

Sul fronte azionario, assistiamo a una rotazione in uscita dai titoli legati all‘AI. I mercati stanno esaminando il potenziale di generazione di utili e i flussi di cassa a fronte dei massicci investimenti in conto capitale nell’AI. Inoltre, la netta vittoria dei Democratici alle elezioni di metà mandato ha alimentato timori per un maggiore controllo su AI, Big Tech e sviluppo dei data center.

I rendimenti dei titoli di Stato sono inizialmente saliti a livelli che non si vedevano da anni, ma i Treasury USA hanno poi recuperato il loro status di bene rifugio. Anche i titoli di Stato europei core hanno beneficiato della fuga verso la qualità.

Questo scenario potrebbe tuttavia cambiare, in particolare in presenza di una crescente attenzione del mercato su prezzi dell’energia, politica monetaria e fiscale ed evoluzione della narrativa sull’AI. Di seguito approfondiamo questi aspetti:

• Il secondo round dello shock energetico e il rischio inflazione. I mercati petroliferi sono cambiati in modo significativo: con il cambio delle rotte, l’offerta effettiva è attualmente intorno all’80% dei livelli precedenti la guerra in Iran. Ci aspettiamo che i prezzi restino elevati fino a fine anno, per poi scendere gradualmente nel corso del 1° semestre 2027, con la normalizzazione delle condizioni di trasporto. I mercati del gas sono soggetti a vincoli più stringenti, poiché le rotte alternative sono più limitate. Il trasferimento dell’inflazione sui prezzi è sempre più evidente e questa seconda ondata di rincari energetici potrebbe rivelarsi più persistente. Il rischio principale da monitorare sono gli effetti di secondo impatto tramite l’inflazione di salari e servizi.
• Tassi più alti per più tempo. Resta questo il tema dominante lungo le curve dei rendimenti. La parte a breve continua a riflettere l’inasprimento della politica delle banche centrali o segnali di ulteriori interventi. Poiché l’inflazione dovrebbe rimanere sopra l’obiettivo nella maggior parte dei Paesi sviluppati, la Fed alzerà probabilmente i tassi una volta a dicembre e, forse, di nuovo all’inizio del 2027, per poi restare ferma per il resto dell’anno. Ci aspettiamo anche che la BCE alzi i tassi una volta a dicembre e di nuovo a inizio 2027. La parte lunga della curva nella maggior parte dei Paesi sviluppati dovrebbe rimanere sotto pressione per i timori legati al deficit fiscale. Inoltre, la concorrenza per il capitale potrebbe pesare sulle obbligazioni a lunga scadenza, soprattutto attraverso i tassi reali, poiché investimenti ed emissioni potrebbero continuare a superare i risparmi.
• Politica fiscale nell’Area Euro. Il quadro fiscale europeo sta affrontando la prova più difficile dalla revisione post-pandemia del Patto di stabilità e crescita. Le autorità politiche devono affrontare un compromesso sempre più difficile tra la reazione dell’opinione pubblica e la necessità di consolidamento fiscale, il che crea un incentivo a rinviare quest’ultimo. Il rischio più ampio è l’erosione della credibilità: l’allargamento degli spread sovrani europei suggerisce che gli investitori stanno esaminando con maggiore attenzione le traiettorie del debito. Guardando al futuro, la questione chiave è se il quadro istituzionale possa reggere sotto la pressione combinata dell’inasprimento della politica monetaria e delle tensioni fiscali.
• Dispersione nel tema AI tra tassi più alti e colli di bottiglia energetici. Gli investimenti legati all’AI stanno diventando sempre più differenziati. Gli investitori sono più cauti rispetto a tassi di interesse più elevati, vincoli di disponibilità di energia elettrica e assenza di ritorni a breve termine a fronte di ingenti spese in conto capitale. La debole performance delle IPO, i ritardi nei progetti e l’aumento del costo dei credit default swap sulle società legate all’AI indicano tutti un raffreddamento del sentiment.
• Frammentazione dei mercati emergenti. Riteniamo che il mondo in via di sviluppo sia sempre più frammentato, con una divisione tra esportatori e importatori di materie prime. Stanno emergendo anche alcuni rischi idiosincratici e continuiamo a monitorare gli eventi in Brasile e Indonesia.

Di seguito le nostre view sulle asset class:

• Nel reddito fisso, abbiamo rivisto marginalmente al rialzo la nostra view costruttiva sulla duration dell’Eurozona, privilegiando i Paesi periferici rispetto a quelli core e mantenendo una preferenza per l’irripidimento della curva. Siamo positivi anche sul Regno Unito. Negli Stati Uniti e in Giappone, invece, restiamo vicini alla neutralità. Le obbligazioni dei mercati emergenti restano interessanti e stiamo diventando sempre più selettivi, privilegiando i Paesi con solidi conti con l’estero. Nel credito, preferiamo l’IG globale ed europeo.
• Nell’azionario, manteniamo un approccio bilanciato, combinando settori difensivi con titoli ciclici di qualità e un’attenzione alla solidità dei bilanci. Restiamo positivi su Europa e Giappone nel lungo periodo e costruttivi sui mercati emergenti, dove gli utili restano solidi, nonostante la crescente divergenza.
• In ottica multi-asset, vediamo emergere opportunità di rotazione a favore di Stati Uniti e Giappone. All’estremità a minor rischio dello spettro, siamo positivi sulla duration statunitense ed europea, nonché sul credito investment grade in euro. In secondo luogo, sui mercati emergenti, siamo diventati più costruttivi sia sul debito in valuta locale sia su quello in valuta forte. Sul fronte valutario, abbiamo alzato la nostra view tattica sul real brasiliano. Nel complesso, la nostra impostazione è ben diversificata grazie all’oro, mentre vediamo anche la necessità di coperture dei rischi sulle obbligazioni.

Nel complesso, manteniamo un atteggiamento moderatamente risk-on, con enfasi su diversificazione e selettività in un contesto di volatilità, prestando grande attenzione alla costruzione del portafoglio.

Linee guida per la costruzione del portafoglio: in un contesto guidato dall’offerta, in cui i vincoli di offerta contano più della domanda, gli investitori dovrebbero puntare sugli asset scarsi. Molti mercati delle materie prime probabilmente resteranno strutturalmente carenti di offerta. Nell’azionario, ciò include risorse scarse come le terre rare e settori legati ai vincoli di offerta, come infrastrutture AI, difesa, aerospazio ed energia. Nell’obbligazionario, meglio privilegiare i Paesi con basso rapporto debito/PIL, dato il rischio di eccesso di offerta nelle economie più indebitate.

  “In un mondo multipolare, con catene di approvvigionamento ridisegnate per questioni di sicurezza più che per efficienza, selezione attenta e diversificazione contano sempre più.” Monica Defend, Head of Amundi Investment Institute.