Luca Simoncelli, Investment Strategist di Invesco

Le materie prime possono migliorare la resilienza di un portafoglio diversificato. Ma ulteriore creazione di valore può dipendere dalla modalità in cui l’esposizione di portafoglio viene costruita. Il beta è il punto di partenza; la gestione della curva, del carry e del budget di rischio determina la qualità dell’implementazione.

Il ritorno dell’inflazione, la frammentazione geopolitica, la vulnerabilità delle catene di approvvigionamento e l’aumento della volatilità nei cicli di business hanno reso meno affidabile l’idea che il solo binomio equity-bond possa fornire una diversificazione sufficiente. Soprattutto in fasi di surriscaldamento dell’inflazione.

Le commodities rappresentano esposizioni all’economia reale. Energia, metalli e prodotti agricoli reagiscono a scarsità, variazione delle scorte, capacità produttiva, clima, politica commerciale e dinamica del ciclo con meccanismi differenti da quelli che guidano i flussi di cassa di azioni e obbligazioni.

Un indice passivo garantisce trasparenza, liquidità e disciplina. Ma non è progettato per ottimizzare fino in fondo tutte le possibili fonti di performance, né per distribuire in modo bilanciato il rischio.

Il rendimento di un investimento tramite contratti a termine “futures” combina più fattori oltre la variazione del prezzo sottostante; la forma della curva a termine, la scelta della scadenza, i pesi settoriali e il ribilanciamento sono fattori determinanti.

Una gestione attiva che introduce tilt (scostamenti intenzionali rispetto ai pesi di riferimento di un indice o di un portafoglio) equilibrati e sistematici può ottimizzare la creazione di valore lungo quattro direttrici.

·                 Privilegiare nel tempo le materie prime con struttura a termine più favorevole.

·                 Selezionare la scadenza più efficiente sulla curva.

·                 Adeguare le esposizioni ai regimi macro, ai fondamentali e ai trend.

·                 Bilanciare il contributo al rischio di energia, metalli industriali, preziosi e agricoli per evitare che il portafoglio diventi una scommessa implicita su un singolo complesso.

Il ruolo strategico delle commodity

Azioni e obbligazioni sono attività finanziarie il cui valore dipende, in misura diversa, dall’attualizzazione di flussi di cassa futuri. Le commodity sono invece beni reali, fattori fisici nella produzione e nel consumo. Il loro prezzo riflette l’interazione tra domanda, capacità produttiva, scorte disponibili, costi di stoccaggio e premio attribuito alla disponibilità immediata del bene. Questa distinzione non è puramente semantica, ma determina il modo in cui l’asset class reagisce agli shock macroeconomici.

In chiave strategica, l’allocazione alle materie prime non elimina il rischio di ribasso nelle performance legato ad un determinato shock macroeconomico, ma introduce nel portafoglio una fonte di rendimento collegata alla stessa variabile che penalizza azioni e obbligazioni.

Inoltre, la produzione di molte commodity è geograficamente concentrata. Mentre domanda e catene del valore sono globali. Sanzioni, guerre, restrizioni alle esportazioni, sotto-investimento produttivo e transizione energetica possono modificare rapidamente la disponibilità marginale di energia e metalli. Nel comparto agricolo, il clima e le condizioni di coltivazione aggiungono una fonte di rischio difficilmente replicabile tramite strumenti finanziari tradizionali.

Queste caratteristiche implicano che l’asset class incorpori un insieme di rischi reali e di offerta che restano in larga misura assenti dai benchmark azionari e obbligazionari. Un’allocazione calibrata alle materie prime può quindi funzionare come riserva di diversificazione contro shock difficili da modellizzare ex ante; i cosiddetti “unkown unknows”.

Copertura dall’inflazione: efficacia e limiti

L’evidenza storica mostra una sensibilità all’inflazione molto più elevata per gli indici delle materie prime rispetto alle principali asset class finanziarie. La relazione è intuitiva: le commodity entrano direttamente nei prezzi alla produzione e, con tempi e intensità differenti, nei prezzi al consumo. Per un investitore, ciò rende l’asset class particolarmente rilevante non tanto come copertura perfetta di ogni singolo dato d’inflazione, quanto come esposizione agli shock nominali che originano dall’offerta.

Considerando un più ampio apporto di diversificazione, è inoltre evidente come le commodity costituiscano un universo eterogeneo. Petrolio, gas naturale, rame, oro, grano e caffè sono guidati da dinamiche di domanda e offerta differenti. Questa bassa omogeneità può essere una fonte di diversificazione e di potenziale extra-rendimento.

Conclusioni

 Le commodity sono una componente distinta dell’universo investibile perché collegano il portafoglio finanziario ai vincoli dell’economia reale. Possono offrire sensitività positiva agli shock inflazionistici, diversificazione rispetto ad azioni e obbligazioni e accesso a premi legati a scarsità, inventari e struttura dei contratti futures. Tuttavia, questi benefici non sono automatici né omogenei nel tempo.

La replica passiva di un indice aggregato rimane una soluzione valida per ottenere beta in modo semplice e trasparente. Ma la composizione di un benchmark statico incorpora esposizioni a curve, scadenze e concentrazioni settoriali che non sono necessariamente ottimali per il rendimento corretto per il rischio. La costruzione dell’esposizione conta almeno quanto la decisione di allocazione.

Un approccio attivo e “risk-based” può intervenire dove il benchmark è deliberatamente statico: selezione della scadenza, struttura a termine, carry, tilt macroeconomici e bilanciamento del contributo al rischio. Il valore aggiunto non deriva dall’assunzione indiscriminata di più rischio, ma da una migliore allocazione del rischio disponibile tra fonti di rendimento differenti. Un processo per cui la disciplina di implementazione determina la resilienza del portafoglio nel lungo periodo.