In un momento sicuramente non facile per il mercato obbligazionario, un po’ sballottato dalle diverse politiche monetarie in America e in Europa, prendere decisioni di portafoglio strategiche è tutt’altro che facile. Huw Davies, gestore obbligazionario-absolute return, di Jupiter Asset Management, pur indicando una serie di rischi e di incognite tutt’altro che facili da gestire, punta con una certa forza sul mercato statunitense.

Potrebbe descrivere i principi alla base della vostra gestione?

«Alla base della nostra filosofia di investimento c’è il principio che i mercati globali del reddito fisso presentino opportunità di extra-rendimento e che investire in essi, all’interno di un contesto di rischio ben definito, porti interessanti rendimenti aggiustati per il rischio nel corso del ciclo economico, così come in tutti i contesti di mercato. Il nostro approccio incorpora, sia un’analisi macroeconomica top-down, sia un processo di selezione bottom-up. L’obiettivo è individuare i pericoli e le opportunità con una strategia complessiva del portafoglio che esamina la duration, la curva dei rendimenti, la qualità creditizia, oltre che il paese e la valuta. La gestione del rischio è una caratteristica essenziale del processo. Grazie a una visione macro ben definita, la strategia punta a contenere la volatilità entro un determinato intervallo. Utilizziamo inoltre tecniche proprietarie di risk management per determinare l’allocazione nelle varie asset class». 

Qual è la vostra view sulla politica monetaria della Fed e delle altre principali banche centrali?

 «Siamo ancora convinti che la Federal Reserve e, probabilmente, anche le altre banche centrali si stiano avvicinando alla fine del loro ciclo di rialzo dei tassi. La previsione è che la Fed attui altri due incrementi entro la fine dell’anno, per un totale di 50 punti base. I Fed Funds dovrebbero quindi arrivare al 5,50%. La Bce è in una posizione invece differente. I dati macro sono meno deboli di quanto molti si attendevano, ma l’economia europea sta performando meno bene di quella americana a causa della debolezza della domanda domestica e della mancanza di un rimbalzo significativo in Cina. L’inflazione core rimane un bel problema per la Bce, anche se è probabile che a Francoforte prendano ispirazione dalla Banca centrale americana e adottino un atteggiamento attendista una volta che i tassi ufficiali si avvicinino al 4%. La differenza di aspettative nelle diverse aree del pianeta genera opportunità grazie al diverso valore relativo nei rispettivi mercati obbligazionari. Un dollaro più debole è un segno evidente di queste tendenze divergenti, che offrono una gamma di opportunità, sia nell’ambito delle strategie direzionali, sia in quelle incentrate sul valore relativo. In questo contesto prevediamo che il dollaro Usa rimarrà debole, poiché la politica monetaria statunitense è quella più avanti in questo processo di cambio del ciclo. Al centro di questo mutamento nella politica monetaria, ci sono state le tensioni emerse nel sistema finanziario americano nel primo trimestre del 2023. Ciò nonostante, non prevediamo un altro 2008, poiché sembra che i rischi siano stati ragionevolmente contenuti dall’azione delle autorità. Inoltre, le istituzioni finanziarie coinvolte sono caratterizzate da modelli di business e di controllo del rischio deboli, da una forte concentrazione settoriale della clientela o da una combinazione di questi fattori. Emergeranno altre aree problematiche che necessiteranno di un serio monitoraggio ed è probabile che assisteremo a ulteriori eventi di crisi, così come a un aumento dei default. Non ci aspettiamo, però, tensioni sistemiche».

Secondo voi come si traduce tutto ciò in termini di scelte di investimento?

«È da novembre che le obbligazioni europee delle economie core stanno sottoperformando i Treasury statunitensi. Questa tendenza sembra destinata a continuare, poiché le persistenti preoccupazioni per il settore bancario Usa potrebbero costringere la Fed a procedere con alcuni tagli dei tassi, rendendo più ripide le curve dei rendimenti. Il calo dei corsi delle azioni delle banche regionali e la fuga dei depositi verso i fondi del mercato monetario e le grandi banche rappresentano campanelli d’allarme. L’euro, come abbiamo visto, è tuttora indietro nel ciclo della politica monetaria. Pertanto, stimiamo che gli Stati Uniti continueranno a essere decisamente più attraenti dell’Europa nei prossimi mesi per chi voglia puntare su emissioni caratterizzate da una duration elevata».

Ritenete, quindi, che abbia senso adesso aumentare ulteriormente la duration?

«Vediamo, comunque, la possibilità di estendere la duration dei nostri portafogli se le prospettive economiche si deteriorassero più rapidamente. I periodi di recessione non sono lineari: spesso si autoalimentano aumentando di intensità, man mano che il sentiment si deteriora. Tuttavia, essi tendono anche a essere fenomeni di breve durata se le banche centrali reagiscono più rapidamente di quanto facciano i prezzi sul mercato. L’inasprimento degli standard creditizi, la tempesta generata dalla First Republic Bank e le continue preoccupazioni nei confronti di altre istituzioni, costituiscono un’ampia prova delle persistenti tensioni nel sistema bancario statunitense. Date queste previsioni, abbiamo oggi un bias positivo nei confronti di una maggiore duration per l’intero portafoglio. Al tempo stesso stiamo investendo tenendo conto anche del diverso orizzonte temporale nell’aggiustamento delle politiche monetarie da parte delle diverse banche centrali. Per questo motivo abbiamo adottato una duration lunga sul debito dei paesi legati al dollaro, così come sui Treasury Usa. Inoltre, siamo posizionati, nelle stesse aree, per sfruttare l’eventualità che si manifestino curve più ripide, bilanciando al tempo stesso queste scelte con posizioni caratterizzate da duration più brevi in Europa».

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