a cura di Pinuccia Parini

Le decisioni di asset allocation sono sempre complesse, ma quest’anno sembrano esserlo ancora di più e, dopo il rally dei mercati e le incertezze all’orizzonte, Fondi&Sicav ne ha discusso con Alexandra Ivanova, gestrice di Invesco Global Income Fund, di Invesco.

Qual è il suo scenario d’investimento per il 2025, un anno che si presenta di non facile lettura?

«Il fondo che gestisco, Invesco Global Income Fund, ha compiuto 10 anni dal suo lancio. Se avessi avuto allora una sfera di cristallo attraverso la quale vedere Donald Trump diventare presidente degli Stati Uniti, la Cina e gli Usa iniziare una guerra commerciale, la pandemia di Covid-19, l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia e l’inflazione crescere a doppia cifra, mai mi sarei immaginata di trovare i mercati finanziari ai livelli attuali. La realtà è che ci possono essere diversi accadimenti, ma il mercato si comporta comunque secondo le proprie regole e fa del suo meglio. Penso che la vittoria di Trump alle recenti elezioni abbia aumentato al rialzo e al ribasso le potenzialità dei corsi degli asset e per questa ragione mi attendo un aumento della volatilità. Con ciò, anche se ritengo che Trump non realizzerà tutto quanto ha dichiarato a causa dell’opposizione di alcuni legislatori su talune misure radicali, specialmente se ciò dovesse comportare una spesa fiscale drammatica senza tagli o risparmi compensativi, non posso fare a meno di notare che molti membri del Partito repubblicano sono stati eletti al Congresso grazie a lui e,  per tale motivo, gli dovranno riconoscenza. Questo elemento rende più probabile, rispetto alla volta precedente, l’implementazione delle sue misure attraverso la via legislativa oltre che tramite ordini esecutivi. Mi aspetto che per un po’ di tempo sarà come essere sulle montagne russe a Washington».

È quindi preoccupata?

«Ritengo che ci siano motivi per essere, sia ottimisti, sia pessimisti. È necessario riconsiderare come l’economia globale potrà cambiare nell’arco dei prossimi due anni, perché, se una cosa è certa, è che l’amministrazione di Trump sarà “disruptive” e produrrà diversi mutamenti: saranno prese misure in tempi rapidi e in modo energico». 

Questa non è una piacevole situazione….

«Le persone che operano sui mercati finanziari, come nel mio caso, sono solite essere molto razionali, selettive e analizzano le situazioni in termini di causa ed effetto. Nello scenario attuale, penso che si debba ampliare il più possibile il punto di vista dal quale si osservano gli avvenimenti, occorre avere la mente aperta, senza assumere una posizione a priori, perché il ventaglio delle prospettive che si possono aprire è molto vario. Trump è stato eletto e, che piacciano o meno le sue intenzioni, è fondamentale cercare di comprendere le motivazioni che sono alla base del consenso che ha raccolto: ha ricevuto un mandato sul quale sarà giudicato. Indubbiamente, sentire parlare di dazi al 60% per i prodotti cinesi e al 10% per il resto del mondo preoccupa, ma sono atti che dovranno passare attraverso una serie di negoziazioni e saranno oggetto di scambi e reciprocità che ne potranno attenuare o rivedere la portata. Sono sicura che Trump farà di tutto per chiudere le trattative cercando di ottenere il meglio per i suoi concittadini e per le aziende americane».

Ma come si posiziona un portafoglio in uno scenario in cui le code si sono ampliate e le valutazioni dei mercati non sono così attrattive, soprattutto negli Usa?

«Se si guardano le valutazioni delle azioni americane durante il primo mandato di Trump, il trailing P/E era 19, mentre oggi è 24: è un multiplo elevato. Tuttavia, credo che, se sarà implementata una diminuzione della tassazione per le imprese, quelle domestiche, che hanno una leva finanziaria leggermente più elevata, potranno beneficiarne, così come potrà essere positiva la potenziale deregolamentazione per le banche. Questo segmento del settore finanziario è molto frammentato in America e un consolidamento potrebbe essere auspicabile, soprattutto per aumentarne la solidità e la capacità di fare business. Per le società tecnologiche ci potrebbero essere luci e ombre, perché il futuro presidente degli Usa è stato spesso critico nei confronti dei colossi di questo settore, ma è anche vero che sotto il suo mandato è possibile che emerga un maggiore spirito imprenditoriale che, in un contesto di minore pressione fiscale, potrebbe incrementare la crescita degli utili aziendali. Penso che, da questo punto di vista, ne trarrebbero vantaggio soprattutto le piccole e medie capitalizzazioni».

Ma, se il processo di disinflazione non continuasse e i tassi rimanessero più elevati più a lungo, non potrebbe essere penalizzata proprio questa tipologia di aziende?

«Penso che non sia così, anche se dipende dai settori di appartenenza. Le imprese, in linea di massima, sono riuscite a cogliere l’opportunità di tassi più bassi per rinegoziare il loro debito e allungarne la scadenza. Credo che sia stato fatto un buon lavoro, avvantaggiandosi anche della riduzione degli spread sul mercato delle obbligazioni societarie».

Qual è il vostro processo di asset allocation nella gestione del fondo?

«Il nostro è un approccio bottom-up e, per questa ragione, siamo molto focalizzati sulle singole aziende. Poiché le valutazioni sono estremamente importanti, attualmente, alla luce anche delle considerazioni precedenti, siamo sottopesati sull’azionario Usa e sui titoli growth, perché tendono a essere costosi. Invece, sovrappesiamo l’Europa e, anche se leggermente, l’Asia, in attesa di un possibile piano di stimolo cinese che, probabilmente, dovrà anche bilanciare le potenziali misure che l’America potrà adottare contro il Dragone. Complessivamente, l’esposizione all’equity del fondo è di circa il 42%».

La restante parte del fondo, invece, in quali asset è investita, dato  che anche il mercato del credito ha visto gli spread ridursi in modo consistente?

«Siamo esposti ai titoli di credito, sia negli Usa, sia in Europa. L’ America ha un mercato azionario che tratta a livelli elevati e, considerate anche le incertezze legate alle evoluzioni future dell’inflazione, le obbligazioni societarie sono una scelta interessante in termini di valutazione, in uno scenario nel quale la crescita e gli utili aziendali sono positivi. Inoltre, è un’asset class meno volatile dell’equity e permette di avere un income elevato. Attualmente, l’esposizione è soprattutto nei confronti del credito investment grade, che stiamo però pensando di ridurre, non per i fondamentali, ma a causa delle valutazioni. Di fatto si sta considerando la possibilità di implementare una strategia barbell: da un lato, una posizione in titoli governativi sino a una duration di cinque anni, dall’altro, un’esposizione agli high yield, grazie anche alla loro durata media finanziaria inferiore a quella delle emissioni Ig. Pensiamo che ci sia la possibilità che le scadenze lunghe della curva dei rendimenti possano salire in particolare negli Usa, anche a causa delle future misure del governo americano, ed è per questo motivo che preferiremmo avere una duration complessiva intorno ai cinque anni. Detto ciò, riteniamo interessante la parte front end della curva, perché, se la Fed si trovasse a scegliere tra sostenere la crescita e contenere l’inflazione, è probabile che deciderebbe a favore della prima tagliando i tassi».

E per quanto riguarda la Bce, che cosa si attende?

«Il quadro generale è di più facile lettura nell’Unione Europea, dove l’inflazione sta scendendo in modo più evidente; il costo del lavoro rimane vischioso, ma si tratta di un indicatore che riguarda ciò che è avvenuto nel passato. Quindi, la direzione dei tassi è in discesa».

Come si affronta un anno ancora ricco di incertezze?

«Diversificando il portafoglio. Ritornando al mercato azionario, nonostante le valutazioni di quello americano siano elevate, l’elemento positivo è che la volatilità rimane molto bassa e permette l’acquisto di put per proteggere l’esposizione al mercato a un costo contenuto, che può essere speso per avere comunque la possibilità di partecipare a futuri rialzi. Anche il dollaro, a mio parere, potrebbe essere un asset da considerare, nonostante sia salito molto, perché sarebbe ben sostenuto se l’economia americana si rafforzasse ulteriormente e strumento di rifugio se la situazione, invece, peggiorasse».

Ci attende quindi un 2025 difficile?

«Sì, ma non impossibile. Basterebbe pensare, ad esempio, quanto fosse difficile generare ritorni durante il periodo del Qe nel mercato del credito: c’era assenza di volatilità, di spread e di rendimento. Adesso la situazione è molto diversa e offre opportunità a chi fa del serio stock picking studiando analiticamente gli emittenti e il loro modello di business: è per questa ragione che ritengo che la dispersione continuerà a essere elevata nel mercato, premiando le società più solide e di qualità».

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Ogni investimento comporta dei rischi. Il presente documento costituisce materiale di marketing e non intende costituire una raccomandazione d’investimento. Pareri e opinioni sono basati sulle attuali condizioni di mercato e sono soggetti a modifiche.

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