Investire in tecnologia, nonostante i livelli che alcuni titoli hanno raggiunto, è un tema più che mai attuale. Fondi&Sicav ne discute con Richard Clode, gestore del tream Global technology leaders di Janus Henderson Investors.

Qual è la vostra politica d’investimento e che cosa intendete per leader tecnologico globale?

«Cerchiamo di individuare le società che vedranno crescere i propri profitti molto più di quanto i mercati si aspettino. L’It è un settore ideale per questa ricerca, poiché è un segmento in espansione, la cui quota sull’economia globale si sta ampliando. Inoltre, è un comparto in cui la maggiore parte degli utili è generata da pochi leader. Ciò aiuta a risolvere il costante problema delle valutazioni dei titoli tecnologici, perché si possono trovare aziende con una redditività superiore alle aspettative del mercato. Per noi un leader tecnologico globale è un’impresa per la quale abbiamo un’elevata convinzione che la sua competitività sia sostenibile, grazie alle capacità di scala, agli effetti di rete, ai dati in suo possesso, alla R&S e alla qualità del management».

Riuscite a trovare in questo settore titoli che presentano valutazioni ragionevoli?

«Nel corso dei decenni, siamo sempre riusciti a trovare titoli tecnologici con valutazioni ragionevoli, che hanno generato rendimenti molto elevati nel lungo periodo. È errato in questo settore considerare il P/E come un dato di fatto, perché la “E” è una previsione di consenso spesso sbagliata, data la natura dinamica del segmento. La capacità di effettuare una ricerca sui fondamentali di tipo bottom-up, per identificare le imprese la cui crescita degli utili sia significativamente sottostimata, ci consente di investire in realtà ragionevolmente valutate. Ci differenziamo dai fondi It presenti sul mercato anche per una certa disciplina a livello di valutazioni. Da un lato, non crediamo che il value investing funzioni nel comparto, dall’altro, non pensiamo che detenere costantemente società tecnologiche non redditizie o titoli con multipli molto elevati sia una strategia sensata in un contesto di tassi più elevati a lungo termine. È molto difficile parlare di valutazioni tecnologiche in generale: anche fra le Magnifiche sette è possibile acquistare un titolo a 100x P/E e uno a sconto rispetto all’S&P 500: Amazon è più economica di Walmart ed escludere Tesla cambia radicalmente il P/E medio delle restanti sei aziende».

Dove vedete le migliori opportunità?

«Continuiamo a considerare l’Ai come la prossima grande ondata tecnologica e pensiamo che si sia ancora agli inizi del ciclo delle opportunità di investimento nell’intelligenza artificiale. Tuttavia, riteniamo che queste ondate avvengano per fasi. Si inizia con la costruzione di infrastrutture, poi si creano le piattaforme e infine le occasioni più ampie e durature sono rappresentate da software, applicazioni e servizi. TikTok, ad esempio, è stato inventato solo nove anni dopo il lancio dell’iPhone. Riteniamo anche significativamente interessante affrontare le sfide energetiche dell’intelligenza artificiale. A nostro avviso, in ultima analisi, le previsioni sulla domanda futura di elettricità sono troppo elevate. L’innovazione tecnologica, vedi il caso di DeepSeek, aiuterà l’Ai ad appiattire la curva nel prossimo decennio, come abbiamo visto durante l’era di internet. In aggiunta, abbiamo individuato opportunità derivanti dalla deglobalizzazione: la regionalizzazione delle catene di approvvigionamento porta le aziende a costruire nuove fabbriche con nuove tecnologie e maggiore automazione».

Ritiene che il tema dell’Ai si stia ampliando al di fuori dei produttori di semiconduttori? Come lo state affrontando?

«Vogliamo concentrarci maggiormente sull’inferenza rispetto all’addestramento, man mano che vengono sviluppati i nuovi prodotti e servizi Ai. Ciò riguarda soprattutto il comparto dei chip customizzati e delle infrastrutture di networking. A sua volta, ne beneficeranno la domanda di servizi cloud e di moderne architetture di dati per sfruttare al meglio l’Ai. Ci sono occasioni in tutti questi ambiti, così come opportunità selezionate sul lato software, ma non vogliamo essere troppo in anticipo, perché pensiamo che lo spostamento dei profitti dell’Ai verso questi segmenti arriverà solo fra qualche anno».

A proposito di microchip, quali sono le sue considerazioni sulle valutazioni?

«L’anno scorso il Sx ha sottoperformato, nonostante l’andamento dei semiconduttori legati all’Ai. Ciò la dice lunga su quanto siano andati male i microchip al di fuori di questa specifica nicchia. Continuiamo a vedere occasioni in tutto lo spettro, ma siamo maggiormente selettivi per quanto riguarda i semiconduttori legati all’intelligenza artificiale. Ci concentriamo peraltro maggiormente sul lato dell’inferenza, mentre stiamo iniziando ad aggiungere alcuni nomi ciclici non Ai che dovrebbero iniziare a riprendersi nel corso dell’anno. Conviene acquistare questi titoli quando il ciclo dei chip è ai minimi e le valutazioni sono più elevate, per poi venderli al picco, quando i multipli sono più economici. Per i semiconduttori Ai si tratta ancora una volta di prevedere quale sarà il reale livello della componente “E” del P/E e di trovare aziende in cui vi sia un significativo potenziale di rialzo rispetto alle previsioni».

Ritiene che alcuni i titoli tecnologici cinesi siano interessanti?

«Sì, anche se le opportunità sono più limitate. Nell’era di internet, la Cina ha avuto libero accesso alla tecnologia globale e ai semiconduttori statunitensi e ha innovato per creare campioni nazionali in grado di competere con i colossi americani. Nell’era dell’intelligenza artificiale ciò sarà molto più difficile. DeepSeek ci ricorda che la Cina può essere molto all’avanguardia, ma in ultima analisi queste innovazioni software saranno più potenti solo se sfruttate con l’hardware Ai più recente. Il divario oggi è significativo, ma crescerà in modo esponenziale con il lancio di Blackwell da parte di Nvidia quest’anno e di Rubin il prossimo; tecnologie cui la Cina non avrà accesso. Anche gli investimenti nell’ambito dell’Ai saranno più a rischio a causa delle azioni degli Stati Uniti, come abbiamo visto con Tencent all’inizio di quest’anno. Tuttavia, abbiamo individuato alcune opportunità e molti dei nostri investimenti sul tech cinese hanno registrato ottime performance l’anno scorso».

Dove si trovano in Europa i leader tecnologici globali?

«Ce ne sono alcuni, ma sono limitati per una serie di motivi. In generale, è più facile aumentare le dimensioni di  un’azienda in un mercato come gli Stati Uniti o la Cina, mentre in Europa ci sono problemi linguistici e normativi quando ci si sposta da un paese all’altro. Inoltre, il mercato europeo delle Ipo tecnologiche storicamente è sempre stato modesto. Poiché i nuovi business necessitano di accedere al capitale, i fondi di private equity e di venture capital focalizzeranno la loro potenza di fuoco e le loro risorse umane sui mercati dove vedono le maggiori probabilità di successo su larga scala, ossia ciò che l’America adesso offre nell’ambito dell’intelligenza artificiale. Si può quindi comprendere perché sia molto più facile per il mio team identificare i titoli statunitensi di successo. Tuttavia, in Europa esistono ancora leader tecnologici globali e noi ne possediamo alcuni, come Sap, Infineon e Asmi».

Quale tema tecnologico del futuro non è ancora sufficientemente riconosciuto dagli investitori?

«Riteniamo che gli investitori non abbiano compreso che siamo ancora all’inizio delle opportunità di investimento nell’Ai. Le grandi ondate tecnologiche si sviluppano nell’arco di un decennio e io ho trascorso la maggior parte dei miei 22 anni di carriera investendo in una sola grande tecnologia: internet. Vendere i vincitori nell’intelligenza artificiale oggi è un po’ come collocare Apple nel 2009, poco più di due anni dopo il lancio dell’iPhone: sarebbe stata ovviamente una pessima decisione di investimento. Tutti sono sempre alla ricerca della “next big thing” e ciò può essere pericoloso, perché molte tecnologie sono troppo pubblicizzate rispetto al loro reale impatto, come ad esempio il metaverso, la stampa 3D o l’informatica quantistica, ma alcune sono molto reali e trasformative, come internet, il cloud pubblico e l’Ai generativa. La distinzione tra questi due ambiti e la scelta dei reali vincitori, a nostro avviso, sarà il discrimine che definirà i rendimenti futuri».

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