a cura di Pinuccia Parini

Gli interrogativi su come si muoveranno i mercati finanziari permangono e, soprattutto, molti si chiedono quale sarà il contesto che farà da sfondo agli investimenti.  A rispondere su questi temi è Antonella Manganelli, amministratrice delegata di Payden & Rygel Italia.

La fed ha lasciato nella riunione di gennaio i tassi invariati. quali sono le vostre attese?

«I mercati ora scontano un solo taglio dei tassi quest’anno, contrariamente alle aspettative precedenti. Le nostre attese sui ritorni per il 2025 partono dalla previsione che l’inflazione negli Stati Uniti tenderà a tornare al 2% e che il tasso ottimale sui Fed Fund dovrebbe toccare il 3,3%, implicando almeno quattro tagli entro dicembre».

L’inflazione sarà un problema per gli Stati Uniti?

«Molti ritengono che l’inflazione americana rimarrà resiliente o addirittura accelererà nel 2025, come indicato dalle ultime proiezioni della Fed, che prevede il ritorno al 2% solo nel 2027. Le preoccupazioni sono aumentate dopo la vittoria repubblicana e le recenti letture di inflazione più persistente. Tuttavia, la componente più resistente dei prezzi al consumo, quella legata ai costi degli alloggi, ha registrato uno dei valori più bassi degli ultimi tre anni, suggerendo un possibile rallentamento. Se i prezzi dei beni essenziali e delle abitazioni si stabilizzassero, l’inflazione core potrebbe scendere sotto il 2% nel 2025, riducendo il rischio che il costo della vita rimanga un problema rilevante».

Assisteremo a una divergenza di politica monetaria nelle economie sviluppate?

«Prevediamo divergenze nella politica monetaria tra le economie sviluppate, con gli Stati Uniti ben posizionati per sovraperformare, mentre altre economie potrebbero affrontare incertezze, crescita inferiore alla media e potenziale instabilità politica. La fase di moderazione dell’inflazione dovrebbe proseguire nel 2025 e ci si aspetta che le banche centrali continuino la riduzione dei tassi di riferimento. Mentre gli Stati Uniti potrebbero avere bisogno solo di tornare a tassi “neutrali”, la Banca Centrale Europea e la Banca d’Inghilterra potrebbero essere costrette ad adottare ulteriori misure accomodanti, riducendo i tassi più di quanto attualmente è scontato dai mercati».

La politica fiscale degli Usa sembra destinata a essere espansiva; che cosa ne pensa?

«Diversi fattori supportano questa previsione. Innanzitutto, l’accento posto sulla produzione domestica, in particolare nel settore manifatturiero, indica una chiara intenzione di stimolare l’economia attraverso incentivi fiscali e investimenti mirati. Rivitalizzare la produzione domestica è una priorità per Trump, che punta a riequilibrare la bilancia commerciale e a favorire la crescita interna. Questo approccio potrebbe anche rispondere alla necessità di contrastare la stagnazione di alcuni settori chiave e di promuovere una maggiore autosufficienza economica. In sintesi, la politica fiscale espansiva si allineerebbe con gli obiettivi di stimolo e supporto alla crescita economica interna, a favore della produzione nazionale e della creazione di posti di lavoro».

Se la politica fiscale rimanesse espansiva, ci sarebbe il rischio di un deterioramento dei conti pubblici. Quali potrebbero essere le ricadute per il mercato obbligazionario americano?

«Non prevediamo gravi ricadute sul mercato obbligazionario americano a causa dell’incremento del deficit nei prossimi anni. In primo luogo, l’impatto dipenderà dall’entità della politica fiscale espansiva, poiché i tagli fiscali potrebbero essere compensati da un aumento delle entrate derivanti dai dazi. Inoltre, con il taglio dei tassi nel 2025 e l’alleggerimento dei costi per interessi sul bilancio, il deficit annuale potrebbe scendere al 4% del Pil nominale entro il 2026 e anche più in basso, se la crescita sarà migliore. Pertanto, la situazione fiscale potrebbe sorprendere in positivo. Infine, i Treasury Usa rimangono un asset di riserva mondiale e, nonostante il deficit, gli investitori continuano a comprare titoli del Tesoro. Con un “atterraggio morbido” e un possibile taglio dei tassi da parte della Fed, i rendimenti obbligazionari Usa potrebbero beneficiare della crescita economica degli Stati Uniti nel 2025.

Come pensate che sarà la situazione in Europa? Ci saranno cambiamenti dopo le elezioni in Germania?

«La crescita in Europa, e in particolare in Germania, rimane debole, con attese di miglioramento sotto la media, principalmente a causa delle difficoltà del settore manifatturiero, dei deludenti dati dell’economia cinese e dei tagli alla spesa pubblica tedesca. Nonostante l’inflazione dell’area euro si sia stabilizzata intorno al 2%, i rischi legati agli aumenti salariali e alle tensioni geopolitiche, come i possibili dazi imposti dagli Usa, restano rilevanti. La Bce ha ridotto i tassi di interesse e dovrebbe continuare su questa strada per sostenere l’economia. In Germania, la prudenza fiscale ha rallentato la già debole crescita, ma le elezioni di febbraio potrebbero portare a un allentamento delle regole sul debito, dato che quest’ultimo è inferiore alla media dell’Eurozona. Dopo il crollo della coalizione “semaforo”, le elezioni vedranno probabilmente la Cdu/Csu in testa, ma sarà necessario un alleato per formare una nuova coalizione».

La Cina sarà in grado di riconquistare la fiducia dei consumatori?

«Riteniamo che risolvere le crisi del settore immobiliare e del debito locale sia cruciale per ristabilire la fiducia dei consumatori, attualmente stagnante. Seguendo l’esperienza di Giappone e Stati Uniti, le crisi immobiliari richiedono circa cinque anni per essere risolte e la Cina è solo al terzo anno. Sebbene il governo stia intervenendo, gli stimoli fiscali attuali non sono sufficienti. Crediamo che la risoluzione richiederà tempo e che anche un forte stimolo potrebbe solo stabilizzare la situazione».

Se la disinflazione in Cina diminuisse e il Politburo stesse per lanciare un nuovo stimolo fiscale, vi aspettereste che il Paese esporti inflazione?

«Attualmente, la Cina sta esportando deflazione, a causa dell’enorme aumento della capacità manifatturiera e dell’ammortizzatore esterno basato sulle esportazioni che hanno utilizzato per stimolare la crescita. Quindi, le aziende cinesi probabilmente continueranno a ridurre i prezzi e a esportare beni, generando deflazione».

La seconda economia europea, la Francia, mostra di essere in difficoltà e gli stranieri detengono circa il 40% del debito pubblico. Intravede dei rischi all’orizzonte?

«Molto del rischio associato al debito sovrano francese è già riflesso nell’ampio spread nei confronti dei suoi pari europei. I differenziali rispetto alla Spagna e ai Bund tedeschi sono aumentati e i dati mostrano un disinvestimento da parte dei player giapponesi. Crediamo che gli spread francesi rimarranno su livelli elevati fino a quando non ci sarà un piano convincente per affrontare il deterioramento del deficit di bilancio. I tentativi finora fatti sono falliti e l’attuale ambiente politico rimane troppo fragile per rassicurare gli investitori, soprattutto quelli esteri. Inoltre, con un fitto calendario di emissioni nette in Francia, un miglioramento politico limitato in vista e la continua minaccia di declassamenti delle agenzie di rating, un ulteriore allargamento moderato degli spread appare ragionevole, anche se la Bce ha gli strumenti per gestire un’eventuale escalation».

Anche nel Regno Unito si sta registrando un certo nervosismo sui mercati obbligazionari. Sono ritornati i bond vigilantes?

«I rendimenti dei Gilt del Regno Unito sono aumentati bruscamente verso la fine del 2024, causando un aumento della spesa per interessi e una diminuzione del valore degli investimenti. I prossimi mesi saranno molto incerti per le obbligazioni di stato britanniche, la cui debolezza va inserita in un contesto più ampio che riguarda il mercato dei tassi globali, poiché i rendimenti dei Treasury Usa e dei Bund tedeschi sono aumentati in modo simile. Inoltre, notiamo che lo spread tra i Gilt e i Treasury statunitensi a 10 anni è vicino allo zero, in linea con la media a sei mesi. Pertanto, il futuro prossimo dei Gilt dipenderà fortemente dagli eventi a livello globale, in particolare dagli Stati Uniti, in quanto i mercati valuteranno l’impatto delle nuove politiche dell’amministrazione Trump e i potenziali effetti a catena sulla politica dei tassi americani».

leggi il numero 171