Un’asticella sempre più alta per i mercati

A colloquio con Monica Defend, Head of Amundi Investment Institute

Attese sempre più elevate degli utili aziendali, politiche monetarie non più espansive e i rischi geopolitici che imperversano. I mercati si stanno ponendo obiettivi sempre più ambiziosi?

«Gli scenari che fanno da sfondo ai mercati finanziari sono molto sensibili alle evoluzioni della situazione geopolitica. Le aspettative di inflazione sono salite, le banche centrali hanno, in alcuni casi, cominciato ad alzare i tassi in un quadro dove, in particolare nelle economie avanzate, la situazione dei conti pubblici presenta diverse criticità. Tutto ciò si traduce in un irripidimento della curva dei rendimenti obbligazionari. Questa è una caratteristica presente negli Usa, in Europa e in Giappone, ossia in tutti quei paesi dove si assiste a un’emissione di debito per finanziare l’autonomia strategica. Poi c’è “il cambio di regime” che sta avvenendo alla Fed, voluto dal nuovo presidente, che al momento vede l’abbandono della “forward guidance”, la revisione dei dot-plot e le nuove politiche di gestione del bilancio dell’istituzione. Tuttavia, non fare più previsioni che vincolino le mosse future e privilegiare la “framework guidance” non è una novità, bensì un modus operandi che, così come mostrano i dati, era già stato nei fatti introdotto dalla Fed nel 2018 e ha avuto l’effetto di rendere più volatili le emissioni a breve termine, espressione dell’incertezza presente sui mercati».

Quindi passare dalla “forward” alla “framework” guidance non è una novità per la Fed?

«Direi di no, anche perché la vera notizia del forum di Sintra non è stato l’intervento di Kevin Warsh, bensì della presidente della Bce che ha sposato l’idea della “framework guidance”. E credo ci sia una valida ragione per averla fatta propria: in un contesto frammentato, fare l’analisi di scenario è la soluzione migliore per spiegare come saranno prese le decisioni e dare una direzione al mercato. Poi, però, c’è stato il convegno di Jackson Hall che ha reso di più difficile lettura le modalità di comunicazione della Banca centrale americana. Infatti, in occasione del simposio, lo stesso presidente della Fed, che aveva deciso di abbandonare la forward guidance, ha presentato l’outlook sull’economia americana e ciò sta catalizzando l’interesse degli investitori e degli operatori sui futuri dati macroeconomici».

Quali saranno le prossime mosse di Fed, Bce e Boj?

«A nostro avviso la Bce, come avevamo sostenuto prima dell’estate, aumenterà i tassi in occasione del prossimo incontro, un’ipotesi che ora sta raccogliendo sempre più consenso sul mercato. Per quanto riguarda la Fed, invece, pensiamo manterrà la politica monetaria invariata sino alla fine dell’anno. La vera novità del periodo estivo, che ci ha portato a cambiare la nostra opinione, è stata la Banca centrale giapponese da cui ci aspettiamo quattro rialzi (in precedenza era uno solo) entro il prossimo marzo. Pensiamo che l’inasprimento abbia ragione di essere per la politica fiscale espansiva e per la debolezza dello yen che sta diventando un problema politico, tanto che in agosto si è assistito a una manovra concertata tra Fed e Boj sulla divisa. Ci attendiamo quindi un rafforzamento del cambio a 153 contro dollaro entro fine 2026 e 145 a dicembre 2027. La cosa importante è che questi aumenti del costo del denaro avvengano in modo graduale perché il Giappone non deve essere più considerato marginale nei portafogli, né sul lato dei tassi, né su quello della divisa: i rendimenti dei titoli governativi a lunga scadenza sono interessanti e il ritorno degli investimenti potrebbe beneficiare dell’apprezzamento della moneta. È un’opportunità sia per gli investitori domestici, sia per quelli esteri, ma che sta diventando sempre più centrale per i risvolti che potrebbe avere».

Qual è la vostra lettura sul recente comportamento dei tassi d’interesse?

«In queste ultime settimane i tassi dei governativi a lunga scadenza sono saliti in tutte le economie avanzate. È possibile che, come sostengono Stephen Miran, economista e già membro della Fed, e Scott Bessent, ministro del Tesoro Usa, ciò sia dovuto alla crescita reale, ma in Amundi pensiamo che ci sia una componente legata al rischio term premium per motivazioni di natura fiscale e per l’andamento dell’inflazione. La questione da discernere è se questi livelli di tassi siano sostenibili per l’azionario. Infatti, quasi per convenzione, si ritiene che il 5% sia il livello di rendimento dei Treasury sopra il quale le azioni entrerebbero in sofferenza, ma questo valore preso da solo non è un’informazione sufficiente se estrapolato dal contesto generale. Inoltre, se si dovesse fare un paragone tra il contesto attuale e il 2007, accomunati da una situazione della liquidità molto simile, emergerebbero due grandi differenze: i tassi reali e gli spread, che attualmente sono molto bassi. Anche quest’ultimo è un aspetto da monitorare con attenzione visto il ricorso al mercato del credito di diversi hyperscaler che si collocano proprio nella fascia investment grade».