Il 15 dello scorso settembre, il giorno prima rispetto a quando la Federal Reserve per la prima volta da circa tre anni ha alzato i tassi, il rendimento del decennale statunitense ha superato quota 5,04%, ossia il massimo dal luglio del 2007. Questo movimento ha fatto seguito a una discesa simile dei prezzi del trentennale in agosto e anche in questo caso si è trattato di un picco in termini di Ytm da 19 anni a questa parte. Kevin Warsh e soci si sono decisi ad aumentare i Fed Funds di 25 punti base, portando il target nella fascia fra il 3,75% e il 4%.  Le ragioni alla base di quanto sta accadendo sono abbastanza chiare: lo shock energetico di questi mesi va a intersecarsi con un’economia che, sebbene sia tuttora in grado di generare crescita, convive con un quadro fiscale disastroso, che è fondamentale per mantenere a galla i possenti consumi del Paese.

L’ombra del greggio

Per quanto riguarda il greggio, poi, la presa dello stretto di Bab al-Mandab da parte dei ribelli Houthi, che si somma al disastro di Hormuz e agli attacchi all’Arabia Saudita da parte del medesimo gruppo, non fa presagire nulla di particolarmente buono per il futuro del maggiore debito pubblico della Terra. Peraltro, quasi tutte le economie sviluppate, chi più chi meno, si trovano oggi a fare fronte a difficoltà non da poco nel tenere sotto controllo i conti.

Però, è forse ancora più interessante tentare di capire come il buon andamento del Pil, accompagnato da un mercato del lavoro non entusiasmante, si interseca con tutto ciò. Molto è stato detto sull’estrema concentrazione di redditi, ricchezza e acquisti che caratterizza gli Stati Uniti di oggi, la cosiddetta economia a forma di K, alla quale il boom dell’intelligenza artificiale sta dando un non indifferente contributo. In pratica, quello che è finora il più grande ciclo di espansione del capex di questo secolo è diventato uno dei pilastri dell’unica economia sviluppata del pianeta, in grado di generare spinte autonome sui prezzi. Raphael Olszyna-Marzys, international economist di J. Safra Sarasin, rammenta: «La domanda ha continuato a mostrare una notevole tenuta, mentre l’inflazione aveva già iniziato a registrare una tendenza al rialzo prima ancora dello scoppio della guerra in Iran. Negli ultimi mesi, l’economia è stata influenzata principalmente da tre fattori: l’aumento dei prezzi dell’energia, i generosi rimborsi fiscali e il persistente boom degli investimenti legati all’intelligenza artificiale».

Ai, un mondo a parte

L’aspetto chiave di questa triade è da ricercare nel fatto che le dinamiche dell’Ai ormai de facto rappresentano un mondo a parte. Infatti, nonostante gli smodati consumi di elettricità da parte dei data center, le aziende legate all’Ai mostrano di essere, se non un rifugio sicuro, quanto meno asset con una scarsa correlazione con il resto dei listini, alle prese con il rischio stagflazione. I corsi delle azioni di questo segmento, infatti, sono più che altro legati a una dinamica quasi interamente interna: la volontà dei grandi hyperscaler e dei produttori di Llm di continuare a investire cifre esorbitanti, sperando che il promesso impatto sui profitti si materializzi. Ogni volta che il sentiment, alimentato da dati, giudizi degli analisti e dichiarazioni degli executive del settore, oscilla da una parte o dall’altra seguono violenti movimenti su e giù.

L’ultimo capitolo della saga si è concretizzato nelle dichiarazioni di alcuni dei più noti protagonisti delle società regine dei modelli generativi, incentrate su un’apparente e improvvisa voglia di tirare il freno a mano sullo sviluppo artificiale. Se la reazione (furiosa) di Trump e quella, quasi beffarda, della Cina sono comprensibili, ben più importante appare il gelo proveniente da Jensen Huang, di Nvidia, che ha dato sostanzialmente ragione al presidente Usa.

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«Chiunque segua il dibattito pubblico sul tema dell’economia tedesca potrebbe facilmente concludere che la Germania sia tuttora impelagata in una fase di persistente debolezza. Le discussioni continuano a focalizzarsi sugli svantaggi strutturali del Paese: la sua deindustrializzazione, l’eccesso di burocrazia e la percezione di perdita di competitività. Molte sfide sono indubbiamente reali, ma al tempo stesso, queste analisi hanno contribuito a una narrativa che non è più allineata con gli ultimi dati economici. Degno di nota è anche il fatto che lo scorso luglio il governo federale ha varato un pacchetto di riforme mirate ad affrontare molti di questi problemi. Il prodotto interno lordo tedesco è cresciuto su base congiunturale dello 0,2% nel secondo quarto del 2026. Ciò fa seguito a un aumento dello 0,4% nel primo trimestre dell’anno. Per quanto riguarda il primo semestre nel suo complesso, l’aumento cumulato è stato +0,6%, un dato equivalente a circa +1,2% su base annualizzata».

La percezione del Paese
Queste parole di Stefan Hoops e Vincenza Vedda, rispettivamente chief executive officer e chief investment officer di Dws Investments, permettono di portare all’attenzione un fatto che potrebbe avere notevoli conseguenze sullo sviluppo dei mercati nel futuro prossimo: la percezione della Germania, e con essa inevitabilmente dell’intera Europa, che oggi sfiora la caricatura. Ormai quasi un decennio di sviluppo modesto, il crescente caos politico e l’oggettivo salto tecnologico della Cina in comparti in cui la Repubblica Federale ha sempre dominato hanno creato una serie di analisi incentrate sulla tesi di un declino strutturale che si basa, come riconosciuto dai due executive citati, su alcuni assunti reali, ma anche su oggettive esagerazioni.
Innanzitutto, il Paese rimane una potenza industriale spaventosa: non è che all’improvviso l’innegabile crisi di determinate industrie abbia trasformato la prima manifattura d’Europa in una specie di gigantesca Detroit a rischio sfacelo. A conferma di queste affermazioni, basta buttare un occhio alla composizione dietro il discreto quadro macro attuale. In aiuto su questo punto vengono le parole di Karsten Junius, chief economist di J. Safra Sarasin: «Pur essendo stata duramente colpita da un altro shock dei prezzi dell’energia e da un’elevata incertezza geopolitica, la Germania è riuscita a registrare una crescita dello 0,2% su base trimestrale e dello 0,9% su base annua nel secondo quarto, grazie al rafforzamento di esportazioni e consumi privati moderati, mentre la spesa per gli investimenti ha subito un calo. Il deprezzamento dell’euro può avere contribuito a questo risultato, così come lo stimolo fiscale, che continuerà a sostenere la crescita nei prossimi trimestri. Come di consueto in questo periodo dell’anno, l’ufficio statistico ha ricalcolato i dati dei trimestri precedenti. Ciò ha comportato, in particolare, una revisione al rialzo della crescita del Pil del 2024, da -0,5% a 0,0%».

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Ed è stato così anche quest’anno: è stata accolta con molto interesse la presentazione dello studio 2026, intitolato “Le tre dimensioni del risparmio: tecnologia, consapevolezza e disciplina”, realizzato su un campione di 1.800 persone. Fondi&Sicav ha incontrato l’economista Giuseppe Russo, che dal 2014 è direttore del Centro Einaudi e realizza, con l’aiuto di alcuni collaboratori, l’Indagine annuale. Nel corso di questa intervista l’attenzione è stata rivolta ai comportamenti più tradizionali dei piccoli investitori, mentre nel prossimo numero di Fondi&Sicav verrà approfondito, sempre con Russo, il tema del rapporto con la tecnologia, una vera e propria novità per molti risparmiatori italiani.

Quali sono gli obiettivi principali di un risparmiatore medio?

«La percentuale di coloro che dicono che il principale obiettivo è la sicurezza è il 49% ed è maggioritaria rispetto a coloro che indicano la liquidità, il rendimento o la crescita. Però il rendimento e la crescita, quindi la cedola e la rivalutazione del capitale stanno diventando anch’essi sempre più importanti, perché il risparmio ha un numero di prodotti molto più alto rispetto al passato, quando l’obiettivo principale era costituire il salvadanaio con cui poi si comprava la casa, che era l’oggetto del desiderio. Oggi si sono affiancate altre motivazioni come integrare il reddito nella vecchiaia, migliorare la propria salute, fare qualche cosa per i propri figli, anche prima di lasciare un’eredità: provvedere a una loro istruzione migliore o sostenere l’avvio di un’attività sono solo alcune delle possibilità. Queste nuove necessità fanno sì che al risparmio si chieda di essere impiegato in modo ragionevolmente prudente, ma che la promessa di rendimento sia comunque concreta. Diciamo che è aumentata un po’ l’aggressività del risparmiatore, ma sempre tenendo i piedi su un terreno ben conosciuto, dove non ci sia il pericolo di scivolare».

Quanto è ancora importante il risparmio per gli italiani?

«In Italia si attribuisce al risparmio tuttora un’importanza fondamentale, tanto che alla domanda se il risparmio è indispensabile o importante, coloro che rispondono che è molto importante, o addirittura indispensabile, sono la larghissima maggioranza. Poi non tutti ci riescono: solo il 56% mette da parte qualcosa, ma pressoché tutti lo vorrebbero: il non risparmiatore intenzionale, che intende spendere tutto, sostanzialmente è una pecora nera, che non esiste nel panorama italiano. Quindi, il risparmio è ambito, anche se questa ambizione deve trovare le condizioni giuste: l’inflazione per 10 anni è stata molto bassa, il 2%, a volte persino sotto l’1%, e chi voleva risparmiare era spesso in attesa di trovare delle forme di impiego attraenti. Per intenderci, si preferiva sopportare il costo della liquidità, piuttosto che l’incertezza del rendimento, che era comunque basso. Adesso che da anni l’inflazione ha rialzato la testa e le banche centrali stentano a riportarla sotto controllo, emerge la necessità di avere un rendimento valido, sempre subordinatamente alla sicurezza. Quindi, mentre il risparmiatore italiano in passato manifestava la preferenza per la liquidità con l’obiettivo di attendere l’investimento nel quale valesse la pena entrare, oggi deve difendere i propri soldi dal rincaro del costo della vita e quindi l’idea che il risparmio debba essere investito per produrre un frutto si sta diffondendo. Ed è una visione corretta, ma che non mette in discussione il fatto che il primo obiettivo è non perdere il capitale».

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La crescita economica superiore al trend e il graduale ridimensionamento della propensione al rischio continuano a sostenere un approccio diversificato all’asset allocation. Gli attivi rischiosi continuano a essere influenzati da forze contrapposte. Da un lato, un contesto macroeconomico favorevole, unito agli ingenti investimenti nelle tecnologie legate all’intelligenza artificiale, ha favorito una crescita degli utili societari su livelli storicamente elevati. Dall’altro, il restringimento delle condizioni finanziarie, che coincide ora con l’avvio di un ciclo di rialzo dei tassi negli Stati Uniti, ha esercitato una significativa pressione al rialzo sui rendimenti.

La domanda non è più se la crescita sarà in grado di resistere a condizioni finanziarie più restrittive, bensì per quanto tempo potrà continuare a farlo. Resta infatti incerto se il percorso futuro sarà caratterizzato da un ulteriore rafforzamento dell’attività economica o da un rallentamento più marcato.

CRESCITA ECONOMICA RESILIENTE…

La crescita economica continua a mostrare resilienza. Trainata dagli Stati Uniti, la nostra misura della crescita economica globale, basata sugli indicatori economici anticipatori, continua a registrare livelli superiori al trend. La solidità dell’economia statunitense è stata confermata anche dalla Federal Reserve nella riunione del Fomc di settembre, con il rialzo dei tassi di interesse giustificato da un’economia americana che appare in rafforzamento. Inoltre le stime in tempo reale della crescita Usa restano robuste, mentre le economie sviluppate al di fuori degli Stati Uniti mostrano dinamiche analoghe, sostenute dal miglioramento dell’attività manifatturiera e delle indagini sulle imprese.

…MA OCCORRE PRUDENZA

La forte crescita degli utili societari, sostenuta dalla monetizzazione degli investimenti nell’intelligenza artificiale, continua a rappresentare un fattore di supporto per i mercati azionari, mentre l’aumento dei rendimenti obbligazionari e l’irrigidimento delle condizioni finanziarie esercitano pressioni sugli asset a più lunga duration. Inoltre, il compromesso tra rischio e rendimento per gli investitori multi-asset globali è diventato più complesso, poiché rendimenti obbligazionari più elevati mettono in discussione l’attrattiva dei mercati azionari, che restano a meno del 2% dai massimi storici. Questi fattori, insieme ai persistenti rischi geopolitici e all’incertezza politica negli Stati Uniti, giustificano a nostro avviso un approccio prudente, mentre i mercati finanziari cercano una direzione. Il nostro framework rimane in regime di rallentamento, riflettendo una crescita economica globale superiore al trend e una continua moderazione della propensione al rischio a livello globale.

ENERGIA E INFLAZIONE

I rischi geopolitici restano elevati e non possono essere ignorati, poiché il conflitto tra Stati Uniti e Iran rimane irrisolto. Questa situazione continua ad avere ripercussioni negative sui prezzi dell’energia: il benchmark globale del petrolio greggio è salito di quasi il 17% nell’ultimo mese e si mantiene a meno del 12% dai massimi di 118 dollari al barile raggiunti a marzo. È importante notare che il prezzo del greggio si mantiene su livelli superiori a quelli precedenti al conflitto da oltre 150 giorni e continua a esercitare pressioni sui costi sostenuti dai consumatori per prodotti raffinati come benzina, diesel e combustibile per il riscaldamento. Secondo le nostre misure, la dinamica dell’inflazione ha ripreso ad accelerare, in particolare nella componente dei beni importati.

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Quali sono le dinamiche più importanti in atto che possono determinare le strategie di investimento?

«Individuerei tre fattori: il ciclo di capex legato all’Ai, lo shock energetico e la debolezza del mercato obbligazionario. Per quanto riguarda il primo, la domanda di potenza di calcolo sta alimentando un forte ciclo di investimenti: nel solo secondo trimestre, 750 miliardi di dollari sono andati a data center e infrastrutture collegate, più di quanto investito nel mercato immobiliare statunitense. La seconda ondata dello shock energetico, una volta fallita la fragile tregua estiva in Medio Oriente, ha visto il petrolio tornare sopra i 100 dollari e il gas oltre i 70 euro/MWh. Infine, sul mercato del reddito fisso s’è abbattuta un’ondata di vendite massiccia per i timori inflazionistici, per la dominanza del sistema fiscale, alla luce di quanto sta accadendo attualmente con la Fed e dei disavanzi di bilancio statunitensi, e una crescente domanda di capitale anche dal settore privato. Nello specifico, gli hyperscaler americani hanno visto sensibilmente diminuire i propri cash flow e hanno iniziato a rivolgersi ai mercati per finanziare i propri investimenti attraverso emissioni di debito societario, mentre grandi Ipo (SpaceX, forse presto Anthropic o OpenAI) assorbiranno altro capitale. L’offerta netta di azioni negli Usa sarà positiva per la prima volta in 20 anni, dopo l’era dei buyback».

Questi tre fattori come impattano concretamente  gli investimenti?

«Il 75% di un’esposizione azionaria globale è attualmente negli Usa o mercati emergenti, indici molto concentrati su pochi nomi legati al boom dell’Ai. La crisi energetica alimenta l’inflazione e, di conseguenza, le attese sui tassi cambiano: si prevedono altri due rialzi della Bce nei prossimi sei mesi e un piccolo ciclo di ritocchi della Bank of England. I rischi sono sbilanciati nella direzione di un ciclo di aggiustamenti verso l’alto più prolungato perché le scorte di gas in Europa sono basse e la capacità di raffinazione è molto limitata: i prezzi del diesel sono accelerati ben oltre quanto giustificato da petrolio e gas, per le tensioni geopolitiche (Hormuz, raffinerie danneggiate in Russia-Ucraina). Negli Usa l’inflazione core non è mai tornata al 2% negli ultimi cinque anni, nonostante la Fed abbia portato i tassi oltre il 5% per un anno prima di iniziare a ridurli a metà 2024. La super-core (servizi core escluso l’abitativo) dovrebbe avvicinarsi al 4% a fine anno, contro un livello coerente con l’obiettivo vicino al 2%. Ne deriva che il tasso neutro sarebbe più alto: 4-5%, non il 3-3,5% indicato dalla Fed. Pesa la forte domanda di capitale: deficit fiscale Usa al 6-7% a lungo termine, hyperscaler che quest’anno rappresentano il 10% dell’offerta investment grade e Ipo che assorbono ulteriore liquidità. Tuttavia, non crediamo che l’offerta di debito pubblico e di obbligazioni societarie rischi una sovrapposizione, visto che, per quanto siano in concorrenza tra loro, sono due asset class che soddisfano esigenze diverse».

Nel breve termine, invece, che cosa vi attendete in termini di crescita economica e degli utili aziendali?

«Per quanto riguarda gli Stati Uniti le nostre previsioni vanno controcorrente: ci attendiamo che il Pil si attesti. intorno al 3% nel 2027, anziché al 2% o al 2,5% previsti dal consenso. Il motivo principale è il ciclo di investimenti nell’intelligenza artificiale che, a nostro parere, potrebbero accelerare fino al 10% su base annualizzata nel corso del prossimo anno circa, passando da 1,3 trilioni di dollari nel 2026 a 1,7 trilioni di dollari. Poiché gli investimenti rappresentano il 20% del Pil Usa, se quest’ultimi crescono a un ritmo vicino al 10%, ciò equivale già a due punti percentuali di crescita economica, senza nemmeno considerare la resilienza dei consumatori, che, come tutti sappiamo, sta andando molto bene negli Stati Uniti. In merito agli utili aziendali, pensiamo che la scarsità nel breve termine di alcuni componenti e la necessità di realizzare infrastrutture per lo sviluppo dell’Ai sosterranno la redditività delle imprese. Che si tratti di chip, server, memorie o infrastrutture, c’è un numero ristretto di aziende in grado di occuparsene e vi sono enormi ordini arretrati che stanno cercando di smaltire. Ciò significa anche che genereranno ingenti profitti ed è per questo motivo che riteniamo piuttosto ragionevoli le aspettative di mercato a breve termine: una crescita dell’Eps del 25% quest’anno, del 15% nel 2027 e del 10% nel 2028. Nel medio termine (2-5 anni) siamo però più cauti. La storia insegna che i grandi cicli di investimento, come le ferrovie nell’ottocento, le telecomunicazioni negli anni ’90, le auto nei ’50-’60 e il petrolio nei ’70-’80, portano facilmente i mercati a correre troppo. Gli investimenti richiedono tre-cinque anni per entrare in funzione e, quando arrivano a regime, il contesto economico può essere cambiato».

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Eleventy è un brand che racconta dell’artigianalità italiana nel campo della moda e che in meno di due decenni è riuscito a farsi conoscere a livello internazionale. Propone un abbigliamento di lusso discreto che fa della qualità dei tessuti e della manifattura una sua forza, sulla base di un’eleganza che, Marco Baldassari, co-fondatore e direttore creativo dell’azienda, definisce «smart luxury».

Come si diventa un’eccellenza nel campo della moda?

«Non so se esiste una ricetta, ma posso parlare di ciò che ha permesso alla nostra azienda di affermarsi come brand di lusso. Sono tre i fattori che sono stati e sono tuttora discriminanti nel nostro percorso imprenditoriale: la passione, l’attenzione alla qualità e la manifattura di un prodotto che è realizzato interamente in Italia. Quest’ultimo è per noi un asset primario perché include una manodopera di altissimo livello artigianale con tessuti di qualità molto elevata. La manualità, il tocco con cui la manifattura italiana realizza i capi, il punto a mano della nostra sartoria sono irriproducibili. C’è un “premio” che deve essere riconosciuto all’abbigliamento di alta gamma italiano e non è un caso che le più importanti maison vengano a produrre nel Bel Paese senza badare a spese. Tutto ciò prende forma nelle nostre proposte d’abbigliamento grazie a una passione smisurata che ci spinge costantemente a migliorarci: ci mettiamo in gioco ogni giorno come se fosse il primo».

Come si controlla la filiera di un prodotto?

«Nell’ultimo anno e mezzo, insieme ai nostri consulenti, abbiamo messo in atto alcune procedure per avere un controllo maggiore e analitico della filiera per tracciare non solo i fornitori, ma anche i sub-fornitori. Riteniamo che siano pratiche doverose, ma sono anche contestualmente onerose, perché richiedono continui controlli e certificazioni dei partner con cui si interagisce. Per noi, che trattiamo una gamma di prodotti che rientrano nella definizione generale di “life style”, è un impegno economico molto importante, cui non ci sottraiamo, perché operiamo in modo responsabile. Inoltre, tutti i nostri capi sono dotati di un Qr code che permette di ricostruire tutta la catena di approvvigionamento».

Quindi si può affermare che l’eccellenza non è disgiunta dalla passione, ma anche da un forte senso di responsabilità?

«Svolgere questa attività imprenditoriale significa, per noi, avere responsabilità nei confronti del consumatore finale, offrendogli un prodotto di qualità elevata al migliore prezzo possibile. Da quando è stata fondata l’azienda, abbiamo sempre prodotto in Italia, senza prendere scorciatoie per aumentare i margini, magari ingaggiando manodopera con costi inferiori. Vogliamo difendere il nostro territorio e dare così anche un contributo al tessuto imprenditoriale italiano. Il nostro senso di responsabilità ci impone una disciplina nei confronti di tutti coloro che hanno creduto in noi, dai dipendenti alle loro famiglie sino alle controparti con cui lavoriamo, ed è per queste ragioni che riteniamo inderogabile mantenere fede agli impegni presi. Fino a quando avrò l’opportunità di rimanere in azienda, di cui sono stato co-fondatore nel 2007, farò in modo che questo modo di pensare continui. È ciò che ci ha permesso di fare impresa nei momenti di difficoltà, anche quando abbiamo dovuto aprire il capitale della società a terzi per continuare il nostro percorso di crescita».

La moda di alta gamma sta attraversando un momento molto delicato. Cosa sta succedendo?

«Non ritengo sia una crisi del lusso in sé, visto che altri ambiti quali la ristorazione e l’hotellerie stanno conoscendo una fase molto positiva. Penso si possano addurre due motivazioni. Per quanto riguarda la prima, rilevo un appiattimento sui prodotti che ha come ricaduta una diminuzione del desiderio del consumatore. Forse è venuta a mancare un po’ di ricerca e innovazione, perdendo di vista ciò che, a mio parere, dovrebbe trainare l’industria della moda: risvegliare i sensi. In secondo luogo, ci sono stati anche alcuni aumenti su prodotti “carry over” (continuativi) che, a detta del consumatore, sono stati ingiustificati».

Forse perché il consumatore preferisce vivere delle esperienze?

«Potrebbe essere che il retail non si sia aggiornato a tal punto da offrire qualcosa che faccia sentire unico il cliente. Il segmento cui l’industria del lusso si rivolge è fatto da acquirenti che possono, per la maggior parte, permettersi ciò che vogliono. Diventa quindi necessario aggiungere valore all’oggetto. Nei nostri punti vendita, al prodotto affianchiamo un’esperienza che è memorabile: dall’accoglienza all’ospitalità sino ad arrivare a organizzare eventi post vendita. Vogliamo, in altre parole, che il cliente si senta accolto all’interno di una “community” con la quale si condividono interessi e momenti culturali. È questa la direzione che il retail moderno di lusso dovrebbe seguire: offrire un servizio che regali delle esperienze e fa sentire le persone speciali. Il “customer journey” è sempre più importante perché serve a costruire relazioni che si cementano nel tempo e che si basano sulla fiducia».

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Geopolitica, debito e crisi climatica non sono più rumori di fondo: ridisegnano gli equilibri globali e incidono su inflazione, mercati e portafogli d’investimento. Questo nuovo paradigma impone alla consulenza un cambio di schema: meno dipendenza dal tradizionale binomio azioni-obbligazioni, più selezione, gestione attiva e soluzioni capaci di proteggere il valore reale dei patrimoni, soprattutto della clientela private.

«Bisogna superare alcune certezze consolidate: il reddito fisso, infatti, non può più essere considerato quale componente difensiva del portafoglio, né tanto meno uno strumento sufficiente a conservare il potere d’acquisto», spiega Luigi Capezzone, co-chief investment officer, head of investment strategies and solutions di Bg Fml, asset manager del gruppo Banca Generali. Il portafoglio tipico delle famiglie italiane, composto per il 75% da obbligazioni e per il 25% da azioni, negli ultimi cinque anni avrebbe reso circa il 4% annualizzato, con una volatilità non trascurabile, risultato non certo positivo, se si considera il livello di inflazione cumulata.

TRE DIRETTRICI

La risposta è un’architettura basata su tre direttrici di portafoglio: attacco, difesa e preparazione all’attacco. Il modello guarda ai grandi patrimoni internazionali, con il 60% delle risorse orientato alla crescita e il 40% alla protezione; nella quota difensiva, solo il 15% è investito in bond, mentre il resto va a strategie alternative. «Non si tratta di aumentare l’esposizione al rischio, bensì di diversificare le fonti di rendimento reale a lungo termine e di affidare la stabilizzazione del portafoglio a un ventaglio di strumenti in grado di reagire in modo differente a eventuali shock», prosegue Capezzone.

Capezzone inquadra così l’espansione di Lux Im, la Sicav di Bg Fml  che seleziona le  strategie distintive sui grandi trend di trasformazione dell’economia e dei mercati.

In Lux Im entreranno nove flagship fund affidati a primarie case globali di asset management. Cinque sono comparti azionari, tra cui una strategia value e una sulle commodity: rappresentano la componente di “attacco” e, nel caso dei due fondi con meccanismo step-in, di “preparazione all’attacco”, accompagnano gradualmente il cliente verso una maggiore esposizione azionaria.

«L’azionario rappresenta la componente d’attacco del portafoglio, grazie alla sua capacità di generare valore nel lungo periodo e battere l’inflazione. In uno scenario segnato da valutazioni elevate e tensioni geopolitiche, le soluzioni a ingresso graduale, come gli step-in, continuano a rappresentare un’ottima scelta per cogliere il potenziale rialzista dei mercati, attenuando al tempo stesso l’impatto delle fasi di volatilità», sottolinea Capezzone.

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di Fabrizio Pirolli

L’aria umida del Golfo era risalita fino a Downtown, quel 16 ottobre 2001, minacciando pioggia. Attraversando Antioch Park, il pensionato Charles Prestwood si voltò a scrutare la sede dell’azienda per cui aveva lavorato fino a un anno prima. Alzò lo sguardo verso quella gigantesca struttura di vetrocemento di 50 piani per 200 metri d’altezza che ingoiava giornalmente 2.000 dipendenti: esprimeva un’idea di assoluta solidità. Eppure quella mattina la società, per la prima volta da quattro anni, aveva diffuso dei conti trimestrali in perdita: un buco di 618 milioni di dollari e 1,2 miliardi di capitale bruciato. Il presidente aveva minimizzato parlando di un “problema contabile non ricorrente”, però il titolo in borsa era crollato. Prestwood guardò le nuvole addensarsi intorno al grattacielo: sarebbe arrivato presto un temporale, ma non era della pioggia che avrebbe dovuto preoccuparsi.

LA CORPORATION

Il grattacielo era la sede della Enron, allora uno dei più grandi gruppi statunitensi. Nata come impresa di estrazione, raffinazione, trasporto e distribuzione di petrolio e gas attraverso circa 37 mila miglia di gasdotti, la società a un certo punto aveva mutato pelle, trasformandosi prima nel principale trader di gas naturale e ideando, poi, il primo sito internet mondiale di commercio sulle materie prime. I suoi manager promettevano di potere scambiare finanziariamente qualsiasi cosa: dai classici contratti sull’elettricità fino alla banda larga di internet. I dirigenti, invece, e in particolare il fondatore Kenneth Lay, finanziavano generosamente le campagne elettorali dei presidenti americani (soprattutto la famiglia Bush), determinandone direttamente le politiche energetiche. Era diventata a tutti gli effetti un conglomerato, la settima corporation più grande della nazione e la prestigiosa rivista Fortune l’aveva incoronata “azienda più innovativa d’America” per ben sei anni consecutivi. Ancora sconvolti per l’attacco alle Torri gemelle di un mese prima, con i mercati in preda alla volatilità, gli investitori, spaventati e disorientati, cercavano disperatamente dei porti sicuri in cui rifugiarsi. Inseguivano aziende solide, realtà industriali tangibili e capaci di resistere indenni alle tempeste geopolitiche. E il colosso energetico di Houston in Texas sembrava una fortezza inscalfibile. Eppure…

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In questo numero, Fondi&Sicav inaugura una nuova rubrica grazie alla collaborazione di Stefano Santo Sabato, imprenditore tecnologico, fondatore e ceo di Fyberloom e visiting researcher alla Stanford University.  Da anni lavora all’intersezione tra intelligenza artificiale, conoscenza e sistemi intelligenti, con un percorso che unisce ricerca, sviluppo tecnologico e impresa. Fondi&Sicav lo presenta ai suoi lettori, inaugurando così una serie di appuntamenti mensili che aiuteranno a conoscere, attraverso i suoi occhi, che cosa accade nella Silicon Valley. 

Quando si è trasferito nella Silicon Valley e perché?

«Il rapporto con la Silicon Valley è iniziato molto prima del trasferimento vero e proprio. Il mio percorso professionale è nato, infatti, in Italia, dove per molti anni ho fatto l’imprenditore e ho fondato e guidato diverse aziende tecnologiche. Credo di avere sempre avuto una natura più da costruttore che da osservatore: mi interessa capire una tecnologia, immaginare come si possa evolvere e, soprattutto, provare a trasformarla  in qualcosa di concreto.

Già diversi anni prima di stabilirmi negli Stati Uniti, venivo regolarmente nella Bay area con MediaSoft, una delle aziende che avevo fondato in Italia, per cercare collaborazioni, sviluppare relazioni internazionali e confrontarmi con ciò che stava accadendo nell’ecosistema tecnologico americano. Naturalmente, mi colpiva la straordinaria concentrazione di competenze, capitali, università e aziende, ma a interessarmi veramente fu soprattutto un certo modo di pensare. Qui era possibile entrare in una stanza e discutere seriamente di qualcosa che ancora non esisteva. Non era indispensabile dimostrare subito che un’idea appartenesse già a una categoria conosciuta o che esistesse un mercato definito pronto ad accoglierla. Se riuscivi a spiegare perché un problema fosse importante e perché una determinata soluzione avrebbe potuto avere senso, le persone erano disposte ad ascoltare, a confrontarsi e spesso anche ad aiutarti a capire come trasformarla in realtà.  In molti contesti, si tende a chiedere subito a un imprenditore quali siano i precedenti, chi abbia già fatto qualcosa di simile o quale sia la dimensione esatta del mercato. Nella Silicon Valley, almeno nella sua espressione migliore, esiste invece una maggiore disponibilità a partire da una domanda diversa: se questa cosa oggi non esiste, potrebbe comunque essere importante domani?

Negli anni successivi ho quindi deciso di rendere sempre più stabile la mia presenza negli Stati Uniti e, nel 2018, ho fondato Fyberloom a San Francisco. Oggi continuo a vivere entrambe le dimensioni che hanno caratterizzato il mio percorso, quella imprenditoriale e quella della ricerca. Sono visiting researcher alla Stanford University, un ruolo che mi permette di mantenere un dialogo continuo tra ciò che stiamo costruendo concretamente come azienda e le domande più ampie che la ricerca si pone sul futuro dell’intelligenza artificiale, della conoscenza e del rapporto tra persone e sistemi intelligenti».

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A Michaela Camilleri, responsabile del Centro Studi e Ricerche Itinerari Previdenziali, Fondi&Sicav ha chiesto di fornire un quadro generale sulla situazione dei fondi pensione italiani.

Qual è la dimensione dei fondi pensione in Italia e qual è stato lo sviluppo negli ultimi anni? Ci sono delle proiezioni sull’andamento tendenziale?

«Secondo gli ultimi dati Covip sul giugno 2026, le posizioni in essere presso i fondi pensione superano quota 12 milioni. Al netto delle posizioni multiple di coloro che aderiscono contemporaneamente a più forme, il totale degli iscritti sfiora gli 11 milioni (nel 2007 erano 4,6). In termini patrimoniali, le risorse in gestione ammontano a 273,2 miliardi di euro, così suddivise: 86,6 miliardi in capo ai fondi negoziali, 72 ai fondi preesistenti, 45,9 ai fondi aperti, 61,9 miliardi ai Pip,  piani individuali pensionistici di tipo assicurativo, e 6,9 ai Pip “vecchi”. Guardando allo sviluppo degli ultimi anni, il patrimonio dei fondi pensione è più che quadruplicato, passando da 58 miliardi del 2007, anno di avvio della riforma della previdenza complementare, a 262 del 2025 (+353%), per una crescita media dell’8,8% su base annua. Le nuove norme introdotte quest’anno dal governo, come l’adesione automatica dei lavoratori dipendenti del settore privato (domestici esclusi) di prima assunzione a partire dal 1° luglio 2026, e quelle allo studio potrebbero generare ulteriori rafforzamenti patrimoniali, che, secondo le stime da noi elaborate, si possono quantificare in oltre 24 miliardi di patrimonio aggiuntivo nei prossimi otto anni».

L’offerta tra fondi pensione negoziali, aperti e Pip è simile?

«I fondi pensione operanti alla fine del 2025 sono 273, così suddivisi: 33 fondi negoziali, 38 fondi aperti, 71 Pip cosiddetti “nuovi” e 131 fondi preesistenti. Nel complesso, l’offerta dei fondi pensione si compone di 655 comparti di investimento, di cui oltre la metà costituiti da comparti garantiti (233) e obbligazionari (111). Nelle diverse tipologie di forme pensionistiche, un maggiore equilibrio dell’offerta si registra nei fondi aperti e nei Pip, mentre le linee azionarie sono offerte solo dai due terzi dei fondi negoziali (23 comparti su 102) e da un quarto dei fondi preesistenti (22 comparti su 184). A fine 2025 i fondi pensione che offrivano piani di tipo “life-cycle” erano poco diffusi: 11 fondi negoziali su 33 per un totale di 75.300 posizioni (circa il 7,6% delle posizioni complessive di tali fondi e l’1,7% di quelle totali del settore); 11 fondi aperti su 38, con un numero di posizioni in essere pari a 450.000 (il 31,6% del totale delle posizioni riferite a tali fondi e il 19,9% di quelle totali del settore); 23 Pip su 71 (55 con più di una linea di investimento). Tuttavia, con l’introduzione del “life-cycle” come scelta di default per gli aderenti automatici iscritti dal 1° luglio 2026, nei prossimi mesi tutti i fondi pensione dovranno prevedere questa opzione di investimento, tenendo conto dell’orizzonte temporale dell’investimento e dell’età anagrafica dell’aderente e adeguandosi alle disposizioni dell’Autorità di Vigilanza».

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